【行业研究报告】万年青-江西基建提振需求，“水泥+”发展战略持续推进

公司23年全年实现归母净利润2.29亿元，同比下滑41.17%
公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润81.90/2.29亿元，同比
-27.40%/-41.17%，全年实现扣非归母净利润1.82亿元，同比-49.08%，非
经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。其中Q4单季度实现收入/归
母净利润22.05/-0.80亿元，同比下滑23.84%/同比+0.99亿元，扣非归母净
利润-1.02亿元，同比+0.71亿元。
水泥量升价跌拖累收入，江西基建投资景气度仍较高
公司销售市场以江西为主，近五年江西收入占总收入比例始终高达90%左
右。23年江西地区基建投资同比增长19.1%，其中道路运输/水利环境投资
右。23年江西地区基建投资同比增长19.1%，其中道路运输/水利环境投资
分别增长38.9%/14.3%，为江西水泥需求提供支撑，但受地产拖累，江西水
泥产量同比下降8.02%。公司水泥销量实现逆势增长1%达2136.89万吨，
市占率预计进一步提升。但受价格下滑影响，水泥业务收入为52.2亿元，
同比下滑17%，我们测算水泥吨均价/吨成本分别为244/210元，同比分别
下滑12/0元，吨毛利同比下滑12元达34元/吨，毛利率同比-4pct至14%。
江西省在“十四五”发展规划中提出综合交通规划建设总投资6000亿元，
较“十三五”实际投资额增长34%，浙赣粤大运河、江西省水网建设重点
工程乐平水利枢纽等重点工程项目有望进一步提高提振区域需求。
23年毛利率小幅提升，成本优势有望持续强化
23年公司整体毛利率18.43%，同比+0.95pct，主要系毛利率较高的混凝土、
骨料业务占比提升所致，其中，Q4单季度整体毛利率16.35%，同比/环比
分别+0.77/+1.46pct。23年期间费用率10.61%，同比+1.26pct，其中销售/
管理/研发/财务费用率同比分别+0.46/+0.40/+0.23/+0.16pct，最终实现净
利率3.85%，同比-1.33pct。公司积极发展现代物流产业，且通过加强与大
型煤企合作、开拓新的采购渠道和资源、精细化生产控制等方式降低能源
成本，同时积极布局光伏发电项目，23年底光伏总装机容量达到21.3MW，
全年光伏发电1621万度，有望持续强化成本优势。
23年公司累计现金分红0.72亿元，分红率达31%，对应当前股息率1.43%。
我们继续看好江西区域基建需求景气度，公司始终坚持“水泥+”发展战
略，立足于水泥主业的同时积极延伸上下游产业链，拥有商品混凝土产能
2,365万方/年，骨料产能1,500万吨/年，有望为公司创造新的利润增长点。
考虑到23年业绩下滑较多，Q4利润转负，承压较大，下调公司24-25年
归母净利润预测至3.19/3.71亿元（前值7.73/8.98亿元），预计26年归母
净利润达4.18亿元。参考可比公司，给予公司24年18倍PE，目标价7.20
风险提示：公司销量不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、
煤炭成本上涨等。
财务数据和估值202220232024E2025E2026E
营业收入(百万元)11,281.638,190.168,527.958,827.149,015.68
增长率(%)(20.58)(27.40)4.123.512.14
EBITDA(百万元)1,667.641,318.781,541.901,721.941,805.24
归属母公司净利润(百万元)388.13228.59318.77370.80417.70
增长率(%)(75.64)(41.10)39.4516.3212.65
EPS(元/股)0.490.290.400.470.52
市盈率(P/E)12.3721.0015.0612.9511.49
市净率(P/B)0.690.690.660.640.61
市销率(P/S)0.430.590.560.540.53