【行业研究报告】南山铝业-海外拓展上游产业链，高端铝加工业务成第二成长曲线

关键词：#第二曲线
投资要点
◼公司向下布局高端铝业深加工产品，2023年高端产品毛利占公司总毛利的30%，
2023Q3公司综合毛利率为20.47%，远高于同行业公司均值的15.13%，随着新产
能的释放，公司将迎来量价齐升阶段：
◼1）公司汽车板业务具备先发优势，预计24年迎来20万吨新增产能。公司是A股
唯一可以批量生产汽车外板与内板的企业，并率先完成相关车企5系内板、6系外
板材料等8项认证工作，领先行业2-3年；公司2023年汽车板国内市占率约为
25%，充分受益于汽车板需求量的快速增长（预计中国汽车板2023-2025年化增长
达19.1%）；公司目前拥有汽车板建成产能20万吨，我们预计新增20万吨产能将
于2024年内投产。
◼2）公司航空板业务成功打入商飞C919供应体系，航空用铝增长曲线清晰。公司
是国内唯一一家同时为波音、空客、中商飞、中航工业等主机厂供货的航空板企
是国内唯一一家同时为波音、空客、中商飞、中航工业等主机厂供货的航空板企
业；公司现拥有航空板5万吨产能，预计随着C919的订单逐步落地，公司航空板
产能利用率将不断提高。
◼3）公司切入高端动力电池箔领域，受益于新能源汽车渗透率快速提高，下游产品
空间广阔。公司聚焦于10-12μ高端电池箔领域，现已经进入宁德时代、中创新
航、国轩高科、亿纬锂能等国内知名电池企业的供应体系中，公司现拥有动力电
池箔2.1万吨产能，产量爬坡顺利。
◼公司向上布局印尼氧化铝产能并剥离老旧电解铝产能，充分享受行业景气度提
升：1）公司布局印尼200万吨氧化铝已于2023年Q2全部达产；2）公司投资建
设25万吨电解铝、26万吨炭素项目，并预计将于2026年内建成投产；3）公司转
让33.6万吨落后电解铝产能指标，并同时通过委外加工、外购铝锭的方式弥补电
解铝需求缺口；公司投资建设10万吨再生铝保级综合利用项目，并于2023年实
现小规模试生产。
◼公司大幅提高分红与回购比例，提高股东回报：1）公司计划2024-2026年，每年
以不低于3亿元且不超过6亿元人民币自有资金回购股份并注销；2）公司计划
2023年度分红（不含回购）比例为当年归母净利润的40.44%（上一年为
13.32%），按照2024年3月28日股价计算股息率为3.56%。
◼盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现营收分别为
338.57/367.22/385.33亿元，同比增速分别为17.38%/8.46%/4.93%；实现归属母公
司股东净利润分别为39.33/42.20/45.69亿元，同比增速分别为
13.20%/7.30%/8.27%。对应2024-2026年的PE分别为10.03/9.35/8.64倍，低于可
比公司估值，考虑公司未来高端铝加工品产品放量在即、海外铝产业链布局较为
◼风险提示：下游需求不及预期导致铝价下跌风险；公司汽车板新增20万吨产能达
产进度不及预期风险；美元持续走强风险。
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