【行业研究报告】中国铝业-铝产业链一体布局，深耕主业迈向全球

⚫大型有色央企，铝产业一体化布局
中国铝业是全球铝行业唯一拥有完整产业链的国际化大型铝业公司，业
务包括三大核心主产业：铝土矿、氧化铝、电解铝；三个核心子产业：
高纯铝、铝合金、精细氧化铝；三个配套产业：炭素、煤炭、电力。公
高纯铝、铝合金、精细氧化铝；三个配套产业：炭素、煤炭、电力。公
司2023年收入/归母净利润分别为2250.71亿元和67.17亿元，同比分
别-22.65%和+60.23%，收入下滑主要是公司减少了占比高但毛利相对
较低的贸易业务，利润提升得益于电解铝成本优化以及公司降本增效、
资产优化。2023年公司原铝、氧化铝收入分别为1253.12和535.26亿
元，占收入比重分别为55.68%和23.78%；原铝和氧化铝板块贡献税前
利润分别为112.43亿元和9.85亿元，我们认为伴随印尼、几内亚氧化
铝项目积极推进，公司氧化铝板块的业绩仍具增长空间。
⚫行业供需错配，铝价仍具上行空间。
原料端，国内铝土矿进口依赖度持续提升，2023年中国铝土矿产量为
9300万吨，从几内亚进口铝土矿9931.5万吨，但海外政策和能源问题
持续扰动原料供应，我们认为后续原料的稳定供应能力亦将成为铝企竞
争力之一。供给端，电解铝目前中长期产能上限控制在4500万吨，新
建产能均需置换原有产能指标，当前运行产能基本接近天花板，供给端
增量有限。需求端，汽车和光伏行业用铝贡献需求增量：新能源汽车对
于减重提升续航能力的要求更高，伴随新能源汽车的发展，轻质高强的
汽车用铝型材或将持续替代；光伏装机量高增长带动光伏铝边框需求提
升。
⚫重点项目持续释放，一体化优势凸显。
铝土矿方面，公司国内铝土矿保有量第一，且持续拓展海外布局，几内
亚博法矿资源量17.61亿吨，资源自给率高且禀赋优异，稳定可靠的铝
土矿资源凸显公司一体化优势。中下游方面，未来两年公司铝产品持续
投产：广西华昇二期200万吨氧化铝项目、青海分公司50万吨和内蒙
古华云三期42万吨电解铝项目预期释放，重点项目有望带动分公司量
利齐升。
⚫投资建议
我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为80.43/96.69/111.78亿
⚫风险提示
铝价大幅波动；产能释放不及预期；下游需求不及预期等。
中国铝业（601600）
公司研究/公司深度
报告日期：2024-03-30