【行业研究报告】新集能源-公司深度报告：深度系列二：完全煤电一体可期，或比肩长江电力

——公司深度报告
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证书编号：S0790520020003
公司加速推进煤电一体化布局，在原本煤炭高比例年度长协带来的业绩稳定性基
础上，有望实现业绩的更高稳定性。我们上调公司盈利预测，预计2024-2026年
公司实现归母净利润24.4/27.1/31.9亿元，同比+15.5%/+11.1%/+18.0%，EPS分
别为0.94/1.04/1.23元，对应当前股价PE分别为9.7/8.8/7.4倍。看好公司煤电一
体化布局推进带来的盈利增长，以及实现一体化后带来的更高业绩稳定性，预计
煤炭业务：年度长协占比高，稳定盈利的压舱石
公司煤矿核定产能2350万吨，各矿井可采年限均超50年，当前年度长协煤占比
约85%，煤炭业务收入具有较高的稳定性和可持续性。与可比公司横比，公司充
分享受安徽省长协价格相对较高的优势，吨毛利维持在200元水平，盈利稳定性
更加突出。随着煤价趋于平稳，供需矛盾缓解，人工成本的增长将更加良性，煤
炭业务盈利能力或更加稳健。
电力业务：火电装机容量高增长，增厚业绩未来可期
未来三年电力业务进入高速发展期，4座在建控股电厂合计装机容量5960MW，
是目前在产控股电厂装机容量近3倍，其中利辛电厂二期有望于2024年10月投
运，其余电厂将于2026年中投运，2027年公司可实现所有电厂全年满负荷发电，
我们测算，对应2023年销量，内销煤占比有望提升至94%，参控股电厂煤炭消
耗占比110%。公司电力业务具有煤炭成本稳定和电价高的优势，当前利辛电厂
一期盈利能力稳定，电价体制改革落地后，2023年度公司度电毛利达到0.093
元，为历史最高水平，配合5200小时/年的利用小时数，公司电厂效益显著。我
们认为，随着在建电厂投运，公司将实现煤电一体化，业绩稳定性显著提升，并
有望复制现有电厂盈利模式，贡献显著的业绩增量，兼具稳定性及成长性。
煤电一体化加快布局，成长与未来稳定性助力提估值
煤电一体化落地后，稳定性有望比肩长江电力、中国神华。对比长江电力，公司
收入端背靠安徽强劲电力需求，类比长江电力水电输往沿海发达省份，公司火电
供需量价均有望保持稳定；成本端依托长协内销煤，电厂收入对应源头成本实际
为公司自有煤炭开采成本，稳定性不逊长江电力坝体折旧成本；投资端现有在运
火电厂ROE高于公司整体ROE，且运营稳定、盈利模式可复制，类比长江电力
于上下游投资水电站，在建电厂投运后有望提升公司盈利能力。对比中国神华，
公司年度长协煤比例更高，在建电厂投运后，煤电一体化程度有望高于中国神华，
因而盈利稳定性有望比肩甚至超过中国神华。目前，公司虽处电厂建设投资期，
但已逐年提高分红，且资产负债率持续降低，货币资金显著增加，归母净利润良
好，未分配利润持续增加，现金流及财务状况可充分满足在建电厂资本支出，预
计随着电厂建成投运，公司资本支出将显著下降，分红率有望保持较快增长，股
息率有望持续提升，在未来更高稳定性和有望提高分红的加持下，估值提升可期。
风险提示：煤价超预期下跌，电价超预期下调，火电厂建设进度不及预期，宏
观经济复苏不及预期。
财务摘要和估值指标
指标2022A2023A2024E2025E2026E
营业收入(百万元)12,00312,84513,03214,11316,304
YOY(%)-3.97.01.58.315.5
归母净利润(百万元)2,0772,1092,4372,7063,193