【行业研究报告】上声电子-2023年报及2024年一季报点评：业绩连续兑现高速增长预期

事项：
公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营收23.3亿元、同比+32%，
归母净利1.59亿元、同比+82%，扣非净利1.56亿元、同比+1.4倍。1Q24实
现营收6.0亿元、同比+32%，归母净利0.58亿元、同比+95%，扣非净利0.42
亿元、同比+51%。
亿元、同比+51%。
评论：
1Q24营收符合预期。1Q24公司实现营收6.0亿元、同环比+32%/-18%，环比
主要靠大客户销量展现营收韧性。
1Q24扣非净利受益于原材料降价超预期，毛利率在年降压力下企稳。1Q24公
司实现归母净利0.58亿元、同环比+95%/+13%，净利率9.8%、同环比
+3.1PP/+2.6PP，扣非净利0.42亿元、同环比+51%/-15%，具体地：
1)非经：0.16亿元，其中政府补助0.19亿元、同比+0.19亿/环比+0.15亿元，初
步数值在上个月3/29已公告；
2)毛利率：24.7%、同环比+1.3PP/-3.2PP，其中估计4Q23有部分稀土补偿计入
毛利而1Q24没有。1Q营收环比-18%，所以规模是负向影响，大客户年降也
有一定影响，但钕铁硼稀土价格同环比-40%/-15%，一定程度上对冲了毛利率
的下滑幅度。
3)期间费率：16.9%、同环比+1.2PP/+1.4PP，其中财务费率1.5%、同环比
+2.0PP/+1.3PP，其中1Q人民币中间价兑欧元升值2.3%；
4)减值：4Q23减值合计损失0.36亿、1Q23为盈利0.04亿，对应环比影响净利
率5.6PP。
公司的核心投资要点在于市场扩容、ASP提升、国产替代及商业模式变革：
1）车载扬声器随消费升级不断增配从而推动行业扩容。上声全球市场份额约
13%，国内份额第一，2023年达到13.1%，远期销量有望从当前接近8000
万只升至1亿只+。
2）高端声学系统上车，公司成为国产替代先锋、推动行业趋势。公司目前已
实现对蔚来全面配套，前期已新获蔚来、理想、零跑、华为金康等车企的
声学系统新定点，未来客户及项目有望进一步扩大。
3）随产品升级，商业模式有望变化，壁垒及ROE有望提升。公司产品/业务
从扬声器到声学系统，再到调音，价值量走高，商业模式从单一零件制造
到系统部件制造，再到人力服务，壁垒相应变化、投资回报也有望相应变
化，是当前国内汽车零部件行业少有的三段模式变化型发展企业。沿演进
方向，我们预计公司产品净利率将从6-7%提至10%+，ROE有望在10%
左右基础上进一步提升。
投资建议：消费升级、行业竞争带动汽车声学市场升级扩容，公司扬声器、声
学系统业务已获可观新项目支撑，调音服务有望突破，业绩与商业模式迎来积
极变化。根据2023年报及2024年一季报、新能源客户定点放量预期，我们将
公司2024-2025年归母净利预期由2.08亿、2.56亿元调整为2.33亿、3.00亿
元，并引入2026年归母净利预期3.74亿元，对应增速+47%、+28%、+25%，
对应当前PE20倍、16倍、12倍。根据公司历史估值、板块当前估值及滚动
订单带来的业绩实现预期，我们将公司2024年目标PE由30倍调整为25倍，
目标价相应调整为36.5元。维持“推荐”评级。
风险提示：汽车产销不及预期，功放新项目获取不及预期，原材料、运费涨价、
人民币升值等。
[ReportFinancialIndex]
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