【行业研究报告】腾讯控股-24Q1财报点评：高质量增长与微信生态下，利润大超预期

事项：
1Q24经营结果：收入符合预期，利润大超预期。公司实现收入1595亿元，
YOY+6%，QOQ+3%，符合预期；实现毛利润839亿元，YOY+23%，QOQ+8%，
对应GPM53%，YOY+7pct，QOQ+3pct；NON-IFRS归母净利润503亿元，
YOY+54%，QOQ+18%，大超预期。超预期源于三点：1）从重降本到强增效，
YOY+54%，QOQ+18%，大超预期。超预期源于三点：1）从重降本到强增效，
内生经营效率、收入质量显著提升；2）联营、合营企业利润贡献显著提升，
外延投资价值释放；3）微信生态体系流量表现惊艳，带动广告收入超预期。
评论：
海外游戏：SUPERCELL强势复苏，流水尚未完全体现到收入上。本季度实
现收入136亿元，YOY+3%，预计主要受到Supercell旗下游戏《荒野乱斗》
的强势复苏、《PUBGM》的用户和流水增长所驱动。值得一提的是本季度海外
游戏业务流水YOY+34%，而Supercell收入确认周期又较长，因此上述的流
水复苏有望在后续几个季度释放为收入。
国内游戏：流水已恢复增长，最差的时候或许已经过去。实现收入345亿元，
YOY-2%，但1Q24流水YOY+2%，已经恢复正增长。细拆产品，虽然《王者
荣耀》、《和平精英》均因为高基数或商业化节奏问题有所下滑，但大部分被中
型体量游戏如《金铲铲之战》、《穿越火线手游》、《英雄联盟手游》等的强势表
现，以及23年暑期发布的《无畏契约》所抵消。展望未来，一方面《王者荣
耀》、《和平精英》均于3月恢复同比正增长，存量基本盘回归稳定；另一方面，
储备有《地下城与勇士：起源》（5月上线）、《王者荣耀：星之破晓》（5月测
试）、《极品飞车：集结》（暑期上线）、《三角洲行动》（3月测试）等多款重点
产品。
社交网络：优质内容驱动付费用户数增长，小程序游戏提供高景气度、高质量
收入。实现收入305亿元，YOY-2%，QOQ+8%。在音乐和视频的带动下，增
值服务付费总人数YOY+12%至2.6亿，其中腾讯视频发布多部热门自制电视
剧和动画，例如《繁花》、《猎冰》及《完美世界第四季》，带动付费会员数同
比增长8%至1.2亿。另一方面，本季度小程序游戏流水YOY+30%。
广告业务：微信生态体系流量表现惊艳，带动收入超预期。实现收入265亿
元，YOY+26%，QOQ-11%，超彭博一致预期，预计主要由视频号、小程序、
搜一搜三大广告产品所贡献。微信生态系统内流量进一步激活，视频号、小程
序用户使用时长分别YOY+80%以上、20%以上，非游戏类小程序日均使用次
数YOY增长双位数。
金融科技与企业服务业务：支付有所承压，GPM历史新高。本季度实现收入
523亿元，YOY+7%，QOQ-4%，GPM45.6%创历史新高；其中，金融科技业
务实现单个位数增长，主要源于居民消费需求降低、储蓄意愿强化导致的线下
场景的支付业务收入增速放缓、提现收入下降（即有更多的资金留存在了微信
支付系统内，形成了零钱和货币基金理财），进而带动了理财收入的增长，但
变现效率还是降低，因此收入增速有所放缓。云及企业服务业务实现
YOY+10%以上增长，一方面由云服务的稳健增长带动，一方面受益于视频号
电商直播的高质量收入增量。
资本开支同环比大幅度增长，近17个季度新高；混元大模型能力持续迭代，
建议密切关注后续进展。1Q24资本开支达到144亿元，YOY+226%，
QOQ+91%，为近25个季度的第二高。另一方面，腾讯混元大模型通过持续迭
代，目前整体性能已居国内第一梯队，部分中文能力已追平GPT-4，且已经支
持文生图、文生视频、文生3D模型；此外，混元文生图大模型已经宣布对外
开源，文生文大模型将会在三季度开源，应用程序版本“腾讯元宝”将于5月
30日推出。建议投资者密切关注混元后续进展。
盈利预测及投资建议：考虑到本季度超预期的利润释放能力，我们略微上调24-
公司基本数据