【行业研究报告】金融-银行行业专题：信贷仍在挤水分

❑数据概览：2024年5月社融新增2.1万亿，同比多增5088亿，余额增速环比上
升0.1pc至8.4%；2024年5月人民币信贷新增9500亿，同比少增4100亿，余
额增速环比下降0.3pc至9.3%。5月M2同比增速为7.0%，环比放缓0.2pc；M1
额增速环比下降0.3pc至9.3%。5月M2同比增速为7.0%，环比放缓0.2pc；M1
同比增速为-4.2%，环比放缓2.8pc。
❑信贷“挤水分”效果持续显现。
实体信贷偏弱，票据规模高增。2024年5月人民币信贷新增9500亿，同比少增
4100亿。其中，居民贷款同比少增2915亿，企业实体贷款（不含票据）同比少
增4248亿，票据同比多增3152亿。数据显示出两个特征：
（1）地产政策及财政手段的拉动效果仍待显现。
①居民端，地产政策放松对按揭贷款的改善有待观察。2024年5月17日，央行
围绕住房信贷密集释放三大利好政策，包括降低个人住房贷款最低首付款比例、
下调个人住房公积金贷款利率、取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住
房贷款利率政策下限。根据中国30大中城市商品房成交数据，5·17新政后28天
日均成交面积约为28万平方米，较新政前28天增加8%。5·17新政对需求端的
改善效果与持续性仍有待观察。
②企业端，财政发力对公司贷款的拉动效应滞后体现。整体企业投资需求略
弱，5月企业中长期贷款新增5000亿，同比少增2698亿。同时我们观察到企业
流动性资金需求比较平稳，票据融资对短期贷款有一定替代作用。其中，贴票+
未贴票合计新增2242亿元，同比多增3617亿；企业短期贷款负增1200亿，同
比少增1550亿。2024年5月国债净融资6913亿，环比多增7897亿，同比多增
6146亿；地方政府债净融资6349亿，环比多增5800亿，同比多增1297亿，政
府债券发行显著提速。考虑财政资金下拨具有一定滞后性，财政对信贷需求的提
振效果有望在后续月份逐步显现。
（2）挤水分效应仍持续，银行转向高质量发展。
央行更加侧重信贷投放质量和节奏稳定性，对规模增速要求弱化。金融业增加值
核算办法的优化，也使得地方政府对于银行业的存贷款规模增速的要求逐步放
松。在规范手工补息和防范资金空转背景下，企业端过去存在的“存高贷低”的
套利模式难以为继。部分企业开始提前偿还贷款，空转过程中虚增的存贷款规模
都得到有效挤出。随着治理手工补息影响消退，核心强势企业的还款有望趋缓，
Q3信贷增长有望边际改善。
❑政府债发行提速，拉动社融同比多增。
2024年5月社融同比多增5088亿，政府和企业债券为支撑项，人民币信贷为拖
累项。一方面，实体融资需求偏弱，表现为5月人民币贷款同比少增4022亿。
另一方面，企业债券和政府债券发行速度加快，5月分别同比多增2429亿和
6695亿。目前地方债等累计发行进度仍落后于往年，预计后续地方债发行有望
提速。
❑治理手工补息政策影响未退，M1增速创新低。
M1增速继续放缓，手工补息影响持续。5月M1余额负增1.3万亿，4月负增
2.6万亿，降幅收窄1.2万亿，显示治理存款补息的影响仍在继续，但已经边际
放缓。5月M1数据与我们此前报告《禁止手工补息影响怎么看？》的判断基本
一致。我们预计治理手工补息政策影响高峰在4月，5-6月仍有滞后性影响，6
月影响有望进一步钝化。
❑投资建议：财政和地产政策发力效果还有待观察，但需求偏弱预期已经纳入银
行股估值；治理资金空转驱动银行高质量发展，中长期有利于银行股东利益。
我们认为银行股行情不是下半场，而是长周期的开始，推荐“大+小”哑铃组
合。(1)大：高股息大行，六大国有银行、兴业银行。(2)小：①高股息中小行，
南京银行、江苏银行、成都银行、浙商银行、渝农商行；②高成长中小行，宁波
行业评级:看好(维持)