【行业研究报告】华润啤酒-市场情绪开始恢复，预计30日之内股价大幅反弹

华润啤酒（291.HK）：市场情绪开始恢
复，预计30日之内股价大幅反弹
华润啤酒的股价在过去40日内大幅下滑25%左右。较弱的市场情绪
主要是由于市场担心（1）疲软的餐饮渠道和全国多雨的天气可能令啤
酒销量承压，（2）茅台近期批价大幅下滑加大了华润白酒业务发展前
景的不确定性。然而，根据我们的研究显示，华润啤酒销量在高基数
下基本维持稳健、产品结构持续提升、管理层对全年业绩展望保持乐
观态度。这些都让我们相信公司短期股价明显超跌。华润目前股价仅
交易在不到15x2024年P/E及不到10x2024EV/EBITDA，处于历史底
部，估值性价比较高。随着旺季的开始、基数的回落以及全国大部分
地区天气的放晴转热，我们预计市场情绪将在短期内改善，助力华润
啤酒估值的回升。我们预计华润的股价将在未来30日内显著反弹。
预计上半年销量表现好于主要竞争对手：尽管上半年消费环境较
弱、基数较高、天气较差（温度偏低且多雨），但根据我们的调研，
华润啤酒2024年前5个月的销量仅下滑低个位数，好于主要的竞
华润啤酒2024年前5个月的销量仅下滑低个位数，好于主要的竞
争对手（包括青啤与百威）。尽管进入6月后华南依然多雨，但销
量的基数相较4-5月大幅降低。我们判断6月多雨的天气不会对
1H24整体销量带来太大的影响。一旦天气逐步好转，较低的基数
有望支撑7-8月的旺季销量重回正增长，并促进市场情绪的改善。
全年利润增长确定性依然较高：尽管整体销量承压，但我们预测喜
力1H24依然将录得较高的销量同比增长，帮助单吨价格（ASP）
的提升，从而抵消整体销量的下滑。公司依然维持喜力2024年全
年20%-30%的销量增长，纯生销量双位数增长的目标（但预计100
万千升难度较大）。由于年初对大麦等原材料进行了锁价，1月与
4月对玻璃与铝等包材进行了锁价，公司目前预测2024全年单吨
成本同比下降3%，带动全年毛利率同比提升1.5ppt。公司计划在
旺季持续加大市场投入，以确保品牌力和渠道力的持续提升，并预
计全年销售费用率基本同比持平。
行业需求变化对华润白酒业务影响有限：我们认为华润的白酒业
务处于发展初级阶段，体量相对较小，基本面和盈利能力提升空间
较大，因此受整体市场需求变化的影响有限。我们预计华润白酒业
务的收入有望在中秋旺季对新产品的铺货后录得较为显著的增长。
管理层目前依然维持白酒业务年初的收入与利润目标不变。
投资风险：1）原材料价格涨幅高于预期；2）次高端价格带产品的
增速慢于预期；3）市场竞争加剧；4）整体经济恶化。
图表1：盈利预测和财务指标