【行业研究报告】-2024年中期宏观展望：产能扩张遇上需求不足

➢2024年以来，中国经济不乏增长亮点，但微观主体对经济复苏的体感仍
然不高，出现了传统经济分析框架难以解释的若干矛盾现象。包括：经济
总量不错，但价格持续低迷；生产强，而需求弱；制造业投资强，但产能
利用率弱等。这些矛盾现象之所以出现，我们研究认为，根源在于产能扩
张遇上需求不足，这可能是2024年中国经济的核心特征。
➢产能扩张是怎样再次出现的？统计局发布工业产能利用率数据，但产能
却没有直接的统计数据。我们做了详细测算，依据公开数据资料和有关勾
稽关系，推算出工业总产能数据，这样讨论就可以基于具体的产能数据。
结果显示，截至今年Q1，我国规上工业企业年产能近180万亿元，约为
GDP规模的1.4倍。2023年下半年至今，工业总产能再次进入扩张阶
段。产能之所以再次扩张，源于2022年下半年起制造业投资走强，回溯
历史，制造业投资大致领先产能一年左右。产能扩张遇上需求不足，可能
使产能过剩盘桓更长时间。但要注意，出口消化的国内产能比重不到
使产能过剩盘桓更长时间。但要注意，出口消化的国内产能比重不到
10%，一些西方政客和媒体对中国向海外输出过剩产能的指责站不住脚。
➢本轮产能过剩具有不同于以往的结构特征。从行业表现看，上游采矿业产
能利用率相对较好，下游高技术制造业产能利用率较低。我们将产能过剩
划分为周期性过剩、技术更迭性过剩和结构性过剩三种类型，分别测算每
类过剩产能的规模。结果发现，2015-2016年产能过剩的特征是结构性过
剩和周期性过剩并存，而本轮产能过剩的特征是周期性过剩和技术更迭
性过剩并存，不存在结构性过剩。技术更迭性产能过剩是本轮出现的新特
征，与部分新兴行业技术快速更新迭代有关。基于以上认识，我们判断政
策端仍有必要且有可能加大逆周期调节的力度，包括货币政策降息降准，
也包括财政政策加码等。
➢在“产能扩张+需求不足”的组合下，2024年下半年经济和市场走向可能
具有如下特点。1）全年5%的GDP增长目标预计能够顺利实现，节奏
上，上半年增速或高于下半年。2）制造业投资和出口仍将是经济增长的
主要动力。3）价格水平可能在低位徘徊一段时间后温和回升。4）出口链
有望成为贯穿全年的投资主线。
➢风险因素：政策环境大幅变化，政策效果不及预期，地缘政治风险超出预
期等。