【行业研究报告】阿里巴巴-SW-阿里CY24Q2前瞻点评报告：淘天GMV延续改善趋势，关注商业化释放进程

❑整体收入略超预期，利润符合预期
我们测算CY24Q2（FY25Q1）阿里收入2509亿（YoY+7%），略超预期，主要
因为我们认为GMV增速延续改善态势。测算Non-GAAP净利润384亿元（YoY
-14%），基本符合预期，主要由于淘天EBITA延续负增长。
-14%），基本符合预期，主要由于淘天EBITA延续负增长。
❑淘天GMV改善持续，关注商业化释放进程
1）GMV：我们预计CY24Q2GMV实现高个位数增长，表现较好。a）自身改
善：今年以来，淘天GMV呈改善趋势，我们认为主要得益于，“百亿补贴”和“淘
工厂”的投入，与主要竞对的商品价差有所收窄。根据易观数据，“618”期间淘天
GMV增速达到12%，表现优于预期。b）竞争边际改善：我们观察到今年以来
直播电商增速有所放缓。根据易观数据，“618”期间抖音电商增速降至26%。我
们认为直播电商增速放缓主要由于平台流量触顶，以及商家盈利能力较弱，部分
商家降低在直播电商平台的投入。
2）CMR：测算CMR同比增长5%。今年以来，淘天业务重点主要聚焦于实现
GMV增速的回升，我们预计二季度CMR增速依然慢于GMV增速，测算CMR
同比增长5%。但我们观察到近期淘天加强了商业化进程，具体体现在：a）“全
站推”将全量上线。根据天猫速递，近期全站推将全量上线，“全站推”将平台免
费流量与付费流量合并售卖，有利于平台变现率的提升。b）增收部分佣金。近
期我们观察到，淘宝开始针对报名促销活动，增收佣金费用。随着GMV增势延
续，以及变现工具的推广，预计下半年CMR增速与GMV增速将有所收窄，看
好CMR增速趋近GMV增速增长。
3）EBITA：预计延续负增长。由于淘天在“百亿补贴”、“淘工厂”等方面的投
入，我们测算淘天EBITA同比增速-3%。我们认为电商商业模式具有较高的经营
杠杆，随着下半年CMR增速的改善，我们认为淘天EBITA有望重回正增长。
❑AIDC保持高速增长，云稳健增长
1）AIDC：受益于跨境电商高景气度，我们预计AIDC（阿里国际数字商业）收
入延续高速增长势头，24Q2收入达295亿元（YoY+33%），预计亏损环比基本
持平。2）云：测算收入达264亿元（YoY+5%），预计盈利水平环比保持平稳。
❑投资建议
低估值，高分红回购率，主业延续改善态势。根据公司公告，24年上半年，公
司花费106亿美元进行回购，占最新市值比例高达5.5%。我们测算，公司
FY25/26/27实现收入10329/11438/12516亿元，Non-GAAP净利润
1572/2067/2391亿元，对应当前股价PE为8.9/6.7/5.8。我们给予FY25Non-
GAAP净利润12倍估值，整体估值20502亿港元（港币：人民币汇率取0.92），
❑风险提示
1）整体消费表现不及预期；2）行业竞争超预期；3）监管力度超预期。
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