策略点评
资源股回调点评
资源股回调点评
2024年07月17日
➢资源、出海、AI产业链均回调,“内循环”成为避风港。“7.13”总统竞选集
会枪击事件后,特朗普上台的预期得到进一步强化,由于特朗普“重传统能源生
产”、“美国优先”、“制造业回流”的政策主张,市场开始担心其对资源供给端的
影响;此外,上周美国出炉的弱于市场一致预期的通胀数据,以及美联储“鸽派”
的表态本身就让市场参与者普遍担忧美国的经济衰退可能性,在供需两端的不利
影响下,资源股出现了明显的回调。同时,“特朗普交易”在A股造成的影响还
不止在资源股,从7月17日市场表现来看,与出海相关的家电、汽车同样跌幅
靠前,与美国主导的AI产业链相关的TMT领域同样下跌明显。除去资源、出海
与AI产业链以外,今日市场的“避风港”呈现出“内循环”的特征,与内需相关
的领域(消费、医药、地产链)涨幅靠前且录得正收益。
➢制造业在全球经济中的重要性提升,才是接下来交易的主线。从资源的需求
侧来看,根据我们的计算,2023年全球制造业增加值占GDP比例下降至在2008
年金融危机之后的最低点(15.3%),它对应着的是大宗商品消耗总额与GDP比
值从金融危机后的最高点(2021年的7.5倍)快速下降至2020年之后的最低
点(5.5倍),背后的核心就是全球制造业需求(投资和消费)同时受制于美国的
高利率,在周报《不畏浮云》中,我们提到,从1990年以来的大多数时候,当
美联储加息时会抑制发展中经济体的FDI流量占全球的比例,而降息时会促进该
比例抬升,有意思的是这一轮加息周期以来反而出现了逆势抬升,我们认为这背
后可能体现了逆全球化趋势下,以印度、墨西哥和越南为代表的新兴市场国家进
行产能建设的诉求,而未来一旦进入到降息周期,那么可能更有助于这些新兴市
场国家吸引外资流入并推动固定资产形成额的上行,而制造业占比的重新上升有
利于资源股的景气度。
➢如何看待“特朗普”交易,机会在“二阶导”。对于“特朗普”交易,类似当
年“拜登交易”时市场的热点一度集中在绿色低碳相关的电力设备与新能源上,
一阶思维固然有合理性,但是2021年后半年,真正的主线反而在于“二阶导”
的机会——老供给与新需求下的大宗商品之中。当下市场认为特朗普上台之后,
将会增加原油产量,但忽视的是:美国现在是原油制品的净出口国,也是原油中
下游的制造业产成品的净进口国。制造业回流的核心,其实是增加原油在本国工
业生产的使用率,以支持本土制造业在全球的竞争力。那么对于原油而言,中游
的制造业重复建设也将带来需求拉动,这可能是市场认知差异所在。同样的,铜、
铝作为中美解决各自能源使用效率的重要原材料,或将是未来制造业竞争的重要
环节。对于黄金而言,一大变化是美国在着力进行从“资源国+消费国”到“资
源+制造+消费国”的转型,意味着美元在全球贸易体系中的地位或将有所下降,
这或将会对黄金价格形成进一步驱动。
➢投入部门盈利仍会保持大于产出部门的特征,中期视角对资源股、红利保持
乐观:当下,由于部分资源股股价与商品价格的比值处在短期高位(例如原油),
股票面对外部的不确定性时呈现了较大短期波动;但中期视角看,我们认为可以
对于资源股、红利股保持乐观,一方面在于当下市场交易中所忽视的“需求拉动”,
另一方面,从利润分配来看,全球经济中的投入部门,其盈利效率高于产出部门
的特征难以改变。资源股的相对估值较市场平均水平而言仍然偏低,我们的投资
结论未发生变化。
➢风险提示:海外政策变化超预期;地缘政治风险超预期。
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