【行业研究报告】古井贡酒-年份原浆势能延续，Q3费用率降低持续兑现

事件：2024Q1-3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为
190.69/47.46/47.00亿元（同比+19.53%/+24.49%/+25.55%）；2024Q3公司
营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为52.63/11.74/11.59亿元（同
比+13.36%/+13.60%/+14.52%）。
年份原浆势能延续，全国化稳步推进。2024Q3公司营业收入/归母净利润
分别为52.63/11.74亿元（同比+13.36%/+13.60%），需求相对偏弱背景下古
井贡酒Q3收入、利润增长势能依然强劲。我们预计省内年份原浆延续放
井贡酒Q3收入、利润增长势能依然强劲。我们预计省内年份原浆延续放
量势能，奠定公司增长基本盘，此外，公司全国化稳步推进，省外梯队市
场建设成型，第一梯队已有4-5个市场突破10亿元，第二梯队3-5亿元市
场有一定的储备，第三梯队全部过亿，未来全国化扩张空间可期。
Q3毛利率略有承压，规模效应持续释放费用率降低持续兑现。24Q3公司
毛利率/归母净利率分别同比-1.55/+0.05pcts至77.87%/22.30%；销售费用
率/管理费用率分别同比-5.32/-0.14pcts至23.01%/6.07%；经营性净现金流
同比+34.55%至13.34亿元；预收款（含合同负债）同比/环比分别
-41.61%/-12.75%至19.36亿元。我们预计，毛利率下降预计主要系公司价
位相对较低的单品占比阶段性回升。销售费用率下降之下公司净利率提升
幅度相对较小，主要系Q3单季度税金及附加率同比+2.40pcts至17.21%。
考虑到需求整体相对偏弱，我们略下调公司盈利预测，预计24-26年公司
收入分别为239.6/281.6/326.8亿元（前值分别为247.4/295.3/347.5亿元），
归母净利润分别为55.7/69.1/83.9亿元（前值分别为59.0/74.8/92.2亿元），
风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产
品高端化推进不及预期。
财务数据和估值202220232024E2025E2026E
营业收入(百万元)16,713.2320,253.5323,960.9228,156.9332,679.63
增长率(%)25.9521.1818.3017.5116.06
EBITDA(百万元)4,536.396,550.007,842.729,666.2011,651.07
归属母公司净利润(百万元)3,143.144,589.165,567.596,913.348,387.53
增长率(%)36.7846.0121.3224.1721.32
EPS(元/股)5.958.6810.5313.0815.87