【行业研究报告】波司登-聚焦主业基本盘稳固，经营管理优异业绩稳增长

羽绒服饰头部国牌，聚焦核心主业持续快速发展。公司成立于1976年，前期以代工
业务为主；自1995年起不断蕴育出波司登、雪中飞、冰洁等羽绒品牌，进入快速增
长阶段；2018年，公司提出“聚焦主航道，收缩多元化”战略，将发展重心移向主
品牌。公司高管团队均具备丰富经验，带领公司在近年中实现营收及利润稳增长，
并不断在国际舞台展示创新产品，巩固公司品牌形象。
行业端：中国羽绒服饰行业持续发展，行业规模维持双位数年化增长。中国羽绒服
行业端：中国羽绒服饰行业持续发展，行业规模维持双位数年化增长。中国羽绒服
饰市场规模快速增至2023年的1960亿元，伴随中国消费者消费模式由传统品牌、
价格为主导切换至个性、创意和情感表达为主导，各品牌挖掘消费客群需求并提供
多样化、创新性产品成为驱动未来行业发展的核心动力，预期至2028年，行业规模
将维持快速增长，年复合增速有望达11%左右。
公司端：核心竞争力来源于供应链、产品、销售渠道及营销手段。1）供应链端：公
司通过供应链数字化管理，打通终端店铺、品牌公司及代工厂的沟通链条，形成“小
单快反”订货模式，帮助公司在复杂多变的天气下实现对库存的良好管控；2）产品
端：公司持续重视产品研发，主品牌拥有丰富的产品矩阵，充分满足消费者的多样
化需求；3）渠道端：公司通过“Top店”体系聚焦目标市场，通过关闭低效店改开
新店的方式提升渠道效率；4）营销端：公司不断携带新品参与海内外时装秀，同时
通过与知名设计师联名持续提升品牌形象。
盈利预测与评级：公司深耕行业多年并具备优秀的品牌力及产品研发设计能力、供
应链管理高效带来行业领先的库存管理能力、代工能力优秀等优势，形成竞争壁垒，
伴随公司聚焦主业战略下羽绒服饰及部分夏季商品快速发展，未来增长空间较大。
我们预计公司FY2025-2027年归母净利润分别35.89亿元/41.89亿元/49.08亿元，
同比分别增长16.77%/16.70%/17.18%。我们选择与公司同属运动服饰行业的安踏
体育、李宁为可比公司，2024年平均PE为14.4X，波司登2024/25财年对应PE
为12.2X，考虑到公司在羽绒服饰赛道的品牌形象、产品研发能力及供应链管理能

风险提示：新品推广不及预期风险，极端气候影响风险，内外需不及预期风险。
盈利预测与估值（人民币）
202320242025E2026E2027E