【行业研究报告】敏华控股-敏华控股点评报告：外贸销量增长超预期，以旧换新有望拉动内贸改善

外贸销量增长超预期，以旧换新有望拉动内贸改善
——敏华控股点评报告
投资要点
❑敏华控股发布业绩公告：
24/25财年H1（24年4月-24年9月）公司实现营业收入83.05亿港元（同比-
7.08%），归母净利11.39亿港元（同比+0.3%）。公司24/25财年H1毛利率为
7.08%），归母净利11.39亿港元（同比+0.3%）。公司24/25财年H1毛利率为
39.5%，同比增长0.4pct；净利率13.7%，同比增加1.0pct，盈利能力显著提升。
派息率51.1%、当前股息率6-7%。
❑内销：开拓下沉市场，持续打开渠道
期内中国市场收入49.75亿港元（同比-17.2%，不含房地产业务），消费者信心下
探收入承压，毛利率40.2%（同比-1.0pct），主要系ASP下降所致。若剔除铁架
口径中国市场收入44.94亿港元（同比-16.5%）：
（1）线下门店收入34.87亿港元，同比-14.9%，净增加门店280家至7516家，
偏重开拓下沉市场及新增一二线城市性价比系列。后续伴随以旧换新刺激终端需
求有望逐步回暖。
（2）线上电商收入10.07亿港元，同比-21.6%。线上加强推广直播销售模式，通
过短视频推广、自有店铺直播、与头部主播深度合作等，实现品牌影响力的加
强和销售增长。
❑外销：积极开拓新渠道新客户，销量高速增长
（1）北美市场：北美市场收入21.54亿港元（同比+5.7%，下同），其中销量
+18%、价格-10.2%，主要是布艺沙发订单增多以及部分客户从到岸价转为离岸
价结算。毛利率40.7%（同比+4.8pct）。
（2）欧洲及其他海外市场：欧洲及其它海外市场收入7.33亿港元（同比
+37.7%，业务毛利30.8%（同比+3.4pct），主要因原材料成本下降。
❑分品类：沙发国内量增价减，不断强化产品竞争壁垒
（1）沙发&配套实现收入58.17亿港元（同比-5.83%），总销量90.8万套（同比
+3.0%）；国内沙发收入同比下降15.6%，销量48.2万套（同比-9.9%），ASP同比
-4.0%；出口销量42.6万套（同比+22.8%）。公司以研发为核心支撑，不断强化
产品竞争力和壁垒。
（2）床具（全部内销）实现12.09亿港元（同比-18.95%），受国内市场消费力不
足影响。
（3）其他产品8.36亿港元（同比-7.84%），系铁架和智能家具中国区收入下降。
❑财务指标：原材料价格持续下行、毛利率提升，费用率下降
（1）毛利率39.5%（同比+0.4pct），主要来自原材料降价，包括钢材（同比-
8.3%）、真皮（同比-5.3%）、化学品（同比-11.5%）、包装纸品（同比-9.4%）、印
花布（同比-1.1%）。（2）期间费用率合计22.91%（同比-1.1pct），主要系与一名
前供应商诉讼庭外和解拨回多计提（管理费用率同比-1.2pct）。（3）净利率
13.7%，同比提升1.0pct，表现超预期。
❑盈利预测及估值