【行业研究报告】腾讯音乐-超级会员增值显著，初试短剧赛道

投资要点
超级会员将带动ARPU增长，非订阅收入增长超预期：
24年三季度，公司的在线音乐业务收入达到54.8亿元，同比增加20.4%，
环比增加1.0%。其中，订阅业务收入同比增长20%。公司订阅业务收入
为38亿元，同比增加20%，环比增加2.7%。付费用户数继续提升，ARPU
为38亿元，同比增加20%，环比增加2.7%。付费用户数继续提升，ARPU
持续上升。在线音乐移动MAU为5.76亿，同比下降3.0%。在线音乐付
费用户为1.19亿人，同比增加15.5%；订阅用户环比净增200万，付费
率达20.7%。月ARPU为10.8元，同比增加4.9%，环比增加0.9%。
总体来看，公司第三季度表现好于预期主要因稳定运营策略，特别是月
度订阅者特权并使得ARRU稳定增长，利用节日活动和营销策略扩大订
阅者群体。预计24年第四季度及明年第一季度仍会严格控制营销，公司
盈利能力持续优化同时提升内容质量（如音质音效，与DTS合作、采用
音频3D等），在车载端和移动端进行尝试，提供更多特权，采用传统标
准措施与超级会员联合来提高平台变现效率。
利用音乐领域优势初试短剧赛道，开启生态发展新路径：
在社交娱乐业务持续萎缩的背景下，腾讯音乐开始发掘围绕音乐开展的
其他生态。公司作为国内音乐行业领军平台之一，不仅拥有庞大的版权
音乐库和丰富的音乐人资源，还掌握着众多原创音乐版权。在本次微短
剧《出道吧，音浪少年》中，QQ音乐做为联合出品方、独家音乐战略合
作平台，将音乐优势全方位发挥。
公司目前除了降本增效成果显著以外，同时也在不断尝试发展创新业
务（如超级会员、短剧、
IoT
等）。我们期待公司未来利用目前稳定
的订阅现金流收入，来创造更多的流量变现形式，为收入增长赋能。
目前公司市场地位稳固，用户基本盘稳固，仍拥有较大的变现潜力，
超级会员渗透率有明显提升。因此我们按照在线音乐业务
2024
年
7
倍
PS
及社交娱乐业务
6
倍
PE
进行估值，给予公司
13.9
美元的目标
价，有
20.5%
人民币百万元2022A2023A2024E2025E2025E
营业额28,33927,75228,44730,32933,291
同比增长-9.30%-2.07%2.51%6.61%9.77%
净利润3,6774,9205,8776,3647,597