【行业研究报告】老铺黄金-出海空间有多大？

投资要点：
老铺黄金是拥有高品牌溢价的新中式奢侈品牌，以工艺和文化满足了高净值人群的身份认
同感、同时兼顾保值，具有非常抢眼的社交属性，并形成了明显的大众破圈之势，同店高
速增长、开店空间大，成长逻辑清晰。中国内地开店空间远未达天花板，今年将以东南亚
为起点，出海启动第二成长曲线。
为起点，出海启动第二成长曲线。
本文我们将分析全球黄金饰品消费文化的多元化、中国品牌的出海现状，并测算老铺黄金
的出海空间。
⚫全球黄金饰品的消费文化是多元化的，不同地区对黄金饰品的需求、纯度、款式和文
化寓意的偏好非常不同。
⚫中国品牌出海现状：中国黄金珠宝品牌出海仍处于探索阶段，门店数量不多，出海选
址集中在东南亚和东亚地区，尤其定位在①华人聚集的商圈，②国际旅游热门城市商
圈，③机场免税店、④部分奢侈品零售商圈。
⚫参考老铺黄金的产品特征和出圈原因，我们认为其出海需满足“有奢侈品消费背景”
+“有足金消费文化”这两类条件的交集。我们以5个条件筛选可能的目标城市：①
国际大城市、②国人热门旅游城市、③奢侈品重地、④喜欢足金文化、⑤华人多，以
该城市的Cartier和Tiffany门店数量为基础，乘以系数，向下取整，是老铺黄金在该
城市的开店预算，系数的多寡取决于该城市满足条件的多与少。合计39家门店，包
括9家东南亚（新加坡4+吉隆坡2+曼谷2+雅加达1）、12家日韩（东京7+首尔
5）、11家中东（迪拜3+利雅得2+多哈2+科威特城1+巴库1+阿布扎比1+伊斯坦布
尔1）、3家美国（纽约2+洛杉矶1）、4家欧洲（巴黎2+伦敦2）门店满足条件。
⚫店效参考：参考Catier/Tiffany/梵克雅宝三大全球奢侈珠宝品牌在国际市场的店效，
我们给予1.5亿-3亿-4亿3种假设，测算出老铺黄金出海有望带来60/117/156亿元
的收入增量。以上测算考虑了足金镶钻在全球审美中的局限性，或许新兴技术正在模
糊足金的保值属性与K金的时尚价值二者的边界，这一现象已经在中国市场的古法
黄金、足金镶钻等产品的突破上得以体现，足金镶钻的全球流行趋势可以期待，届时
将是老铺黄金更大的空间。
我们预计公司24/25/26年归母净利润分别为14.62/28.42/36.49亿元，同比
收盘价对应2025年预测PEG为1.0，对标港股新消费标的（泡泡玛特/毛戈平/蜜雪集团）
平均PEG已达1.7，估值仍有差距。
⚫风险提示：金价波动风险、消费需求疲软、渠道扩张不及预期、数据统计和测算风险
主要财务指标
会计年度
20232024E2025E2026E
营业总收入（百万元）
3,1808,76716,03820,440
同比增长（%）
145.7175.782.927.4
归母净利润（百万元）
4161,4622,8423,649
同比增长（%）
337.9251.694.328.4
毛利率（%）
41.941.541.741.9
ROE（%）
34.956.355.743.7
每股收益（元）
2.928.8617.2222.11
市盈率
236.977.940.131.2
注：每股收益均按照最新股本摊薄计算