【行业研究报告】医药生物-医药生物周跟踪：破局下，推荐行业重构者

2025年以来，板块无明显主线，除化学制剂外，各行业表现交织，无明显超额。
市场一直试图寻找短期确定性投资方向，但我们发现，自2025年开年以来，除去
市场一直试图寻找短期确定性投资方向，但我们发现，自2025年开年以来，除去
化学制剂板块有明显超额外，其余医药7个子板块市场表现始终交织错落，无明
显超额。正如我们之前提到的，在当前医改深化的背景下，中期就是短期，个股
胜于赛道。短期的主题往往很难获得明显的收益，以中期医改破局的角度投资“格
局的重构者”才有望获得更有确定性的收益。
我们认为，具有以下几个特征的公司或有更强的可能成为行业格局的重构者:
①有能力发起并购整合：新旧动能的快速切换对传统药企带来了较多的挑战，
同时IPO等融资渠道的收窄也为现金流丰富的企业带来了很多机会。我们看
到2024年以来医药行业并购正在明显加速。这主要发生在现金流丰富的传统
产品和服务类企业，他们急需新产品，通过并购可以延伸产业链，抢份额、补
短板、强体系。
②品牌壁垒坚实：由于医药的信息不对称性，医药行业品牌壁垒具有极强的韧
性，这一点在院外市场尤其显著。像东阿阿胶、华润三九、片仔癀、云南白药
等老字号品牌，有望借助极强的品牌及渠道优势，赋能新产品，为自身发展带
来新驱动。
③创新药械产品兑现：截至3月22日，百济神州以（3131亿元）超越迈瑞医疗
（2916亿元）、恒瑞医药（2861亿元）成为A股市值第一的医药公司，这正
直观的展示着中国医药格局的新老交替。在国内医药行业增长逐渐平缓，国际
关系不确定下，创新药械的新产品兑现几乎是唯一确定性的增量方向。我们看
到国内药企license-out频发，与海外药企的合作，有望快速实现业绩突破，重
构医药格局。
④增量市场明确突破：出海是难而正确的事。海外市场广阔，竞争充分，虽然外
有关税、内有价格战，但出海对企业发展仍是最佳的道路之一。产能和渠道的
优化将继续发生，特别是面向全球市场的CXO、原料药、医疗设备企业。
不同于市场的认知，我们认为医改虽然仍存在持续完善、更体系化的空间，但方
向是明确的，体系是清晰的。中期看，这个体系化的改革需要打破的是旧生态，
重塑医药格局。而医药格局“重构者”将成为重要的投资主线，“重构者”身份
逐渐明确或成为医改的重要节点。
2025Q2医药行业观点：我们推荐医药行业那些具备“重构者”角色的子领域，这
些领域中期或成为并购整合、新品突破的引领者，逐步成为重构产业生态的主角。
这些领域包含有较大α增量的创新药械、现金流丰富的传统药企以及具备全球竞
争力的出海企业（包括产品及服务）。
投资建议：科伦药业、泽璟制药、康方生物、药明康德、康龙化成、泰坦科技、
毕得医药、国邦医药、天宇股份、上海医药、迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、东
阿阿胶、羚锐制药、云南白药等。
风险提示：品类的价格政策超预期；贸易摩擦影响订单不确定性；医疗环节政策
推进导致产品放量低于预期的风险。
❑三医政策周跟踪
三医：2025年3月21日，国家医保局发布《2024年医疗保障事业发展统计快报》，
报告概括了2024年医保的运行情况和发展方向。报告显示，医保参保率始终巩固
在95%。首次披露了门诊和住院的待遇的享受情况，显示了普惠性不断提升，待
行业评级:看好(维持)