【行业研究报告】健民集团-体培牛黄持续高增长，渠道改革迎来拐点

加强销售费用合理化应用；管理费用同比+11.6%，系薪酬费用增长所致；财务
费用同比+972.6%，因票据贴现息调整至财务费用核算；研发费用同比+7.4%，
系本期加大研发投入，新增研发项目。具体来说，1）新品开发方面，全年在研
项目31项。中成药创新领域，牛黄小儿退热贴提交上市申请；枳术通便颗粒、
通降颗粒研发投入分别增加574.9%、42.8%，临床研究进展顺利。化药领域，
通降颗粒研发投入分别增加574.9%、42.8%，临床研究进展顺利。化药领域，
乳果糖口服溶液等4项制剂获批上市，丰富Rx端产品矩阵。同时，4项制剂完
成中试研究，新增6项新药项目。2）二次开发方面，致力于提升产品品质和临
床应用价值，全年在研项目19项。
投资收益稳中有进，体培牛黄业绩亮眼。2024年，公司实现投资收益2.3亿元
（-2.3%），其中对联营企业和合营企业的投资收益为2.3亿元（+22.0%），主
要是子公司大鹏药业体外培育牛黄业务贡献业绩。2024年子公司大鹏药业实现
净利润6.9亿元（+22.1%）。公司积极拓展含有牛黄的其它下游产品，体外培
育牛黄将进一步替代除安宫牛黄丸之外其它含有牛黄的中药产品，销量持续保
持稳定增长。
盈利预测与投资建议：考虑到公司龙母壮骨颗粒渠道变革重换生机，便通胶囊
那和健脾生血院外提高市占率。预计2025-2027年归母净利润分别为5.3亿元、
6.6亿元和8.2亿元，对应PE为13倍、10倍和8倍，建议保持关注。
风险提示：销售推广或不及预期，研发进展或不及预期，集采降价风险。
指标/年度2024A2025E2026E2027E
营业收入（亿元）3504.993778.374133.544534.50
增长率-16.81%7.80%9.40%9.70%
归属母公司净利润（亿元）362.18527.00658.94816.16
增长率-30.54%45.51%25.03%23.86%
每股收益EPS（元）2.363.444.305.32
净资产收益率ROE15.01%19.05%20.29%21.26%
PE1913108
PB2.812.402.041.73
-23%
-13%
-3%
7%
17%
27%