【行业研究报告】蓝思科技-营收稳健增长，扣非利润持续高增

⚫Q1业绩符合预期，扣非归母净利润持续高增长。公司24Q1取得营收170亿元，同
比增长10%，归母净利润4.3亿元，同比增长39%，扣非归母净利润3.8亿元，同
比高增61%。营收增长稳健，北美消费电子大客户、整机组装等业务共同驱动营收
比高增61%。营收增长稳健，北美消费电子大客户、整机组装等业务共同驱动营收
增长。利润端在研发费用同比增长38%至7.9亿元的情况下仍然实现扣非高增长。
同时公司盈利能力小幅改善，单季度毛利率12.8%，小幅提升0.3pct。
⚫Q4营收再创新高，扣非利润增长显著。蓝思24年营收699亿元，同比增长28%，
24年归母净利润36亿元，同比增长20%，扣非归母净利润33亿元，同比大增
46%。公司盈利能力受产品结构影响小幅下滑，各项费用率持续改善。单四季度来
看，Q4营收237亿元，同比增长14%，环比增长36%；单季度归母净利润小幅下
滑9%至12.5亿元，主要受到1）政府补助同比减少4亿元影响，2）四季度组装业
务占比提升，毛利率环比下降；扣非净利润单季度维持高增，Q4同比增长47%至
11.9亿元。全年来看，24年非经营性政府补助2亿元（23年为7.4亿元），全年资
产减值损失9.3亿元（23年为4.5亿元），公司经营性和扣非利润持续稳健高增。
⚫垂直整合成效显著，全球化产能布局确保供应安全。24年公司智能手机与电脑类业
务实现营业收入578亿元，同比增长29%，毛利率同比轻微下滑0.5pct至15.1%，
以组装为主的湘潭蓝思营业收入同比增长97%至251亿元，在组装业务占比大幅提
升的背景下毛利率基本稳定，彰显公司金属和玻璃业务优异的盈利能力。北美大客
户方面，公司作为新一代iphone玻璃和铝合金中框核心供应商受益份额及单机价值
量双重提升，且26年苹果首代折叠屏有望发布，公司utg玻璃、中框等供应价值量
有望大幅提升，深度受益北美大客户大创新周期。产能布局方面，同时公司在国内
外拥有9个研发和生产基地，包括位于越南、泰国、墨西哥的生产基地，已在越南
和墨西哥为美国客户批量出货，有效抵御地缘风险，全球业务版图持续拓宽。
⚫布局AI眼镜、人形机器人、AIPC等多重增长极。1）眼镜方面，公司与Rokid、
meta、小米、苹果等头部品牌均有整机及零部件合作。2）人形机器人方面，公司
与国内外头部公司合作，智元整机持续交付，并在关节模组、夹爪、DCU控制器等
核心部件实现自产。3）AIPC方面，公司成功突破老牌北美传统PC厂商组装业务，
25年起有望贡献显著营收增量，26年有望贡献利润增量。
⚫我们预测公司25-27年归母净利润分别为53/69/89亿元（原25-26年预测分别为
55/69亿元，主要上调营收预测，下调毛利率预测），根据可比公司25年25倍PE
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