【行业研究报告】当升科技-2025年一季报点评：Q1三元盈利恢复，铁锂盈利持续好转

投资要点
◼Q1业绩符合预期。公司25年Q1营收19.1亿元，同环比25.8％/-7.7％，
归母净利润1.1亿元，同环比+0.2%/+1366％，扣非归母净利0.7亿元，
同环比-36%/+236%，非经常性损益主要为政府补助，毛利率10.9%，同
环比-4/0.6pct，归母净利率5.8%，同环比-1.5/+5.4pct。
◼三元：Q1出货环比持平，Q2起海外订单放量，盈利逐步恢复。出货端，
25Q1三元正极出货约1万吨，同环比持平，海外销量占比约50%，和
24Q4持平。公司3月公告与LGES、SKOn签订长期供货协议，预计在
2025年至2027年分别向LGES、SKOn出货11、1.7万吨正极材料；我
们预计25年公司三元正极出货近6万吨，同增40-50%，海外订单占比
将由24年的50%提升至25年的60%。盈利端，我们测算Q1三元正极
单吨扣非利润约0.6万元，环比扭亏，我们预计随着Q2起海外订单释
放，25年盈利水平逐季恢复。
◼铁锂：Q1单吨盈利环比提升，25年出货同比翻倍，盈利将进一步好转。
◼铁锂：Q1单吨盈利环比提升，25年出货同比翻倍，盈利将进一步好转。
出货端，25Q1铁锂正极出货约2.4万吨，环减15%左右；公司现有4万
吨自有产能+7-8万吨代工厂产能，25H2公司自有产能新增8万吨，25
全年有效产能预计达15万吨（自有+代工厂），我们预计25年铁锂出货
12万吨+，同比翻倍。盈利端，25Q1铁锂单吨盈利环比略有提升，但由
于向攀枝花子公司收取部分研发费用，导致子公司净利润环比略有下
滑，少数股东损益表现为负，我们预计Q2起铁锂盈利有望进一步好转。
◼Q1经营性现金流下滑，资本开支放缓。公司25年Q1期间费用1.4亿
元，同环比+27.4%/+14.6%，费用率7.3%，同环比+0.1/+1.4pct；经营性
现金流3.6亿元，同环比-344%/-19%；25年Q1资本开支1.1亿元，同
环比-69.2%/-51.5%；25年Q1末存货13.7亿元，较年初+29%。
◼盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-
2027年公司归母净利润6.0/7.3/10.2亿元，同比+27%/+21%/+40%，对应
PE为31x/26x/19x，公司盈利仍好于市场平均水平，且25年海外客户占
◼风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。
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