【行业研究报告】西麦食品-2024年报及2025年一季报点评：持续稳健增长，2025Q1成本红利释放

投资要点
◼事件：2024年公司实现营收18.96亿元，同比+20.2%；实现归母净利
1.33亿元，同比+15.4%。2024Q4公司实现营收4.63亿元，同比+4.0%；
实现归母净利0.25亿元，同比+8.2%。2025Q1公司实现营收6.56亿元，
同比+15.9%；实现归母净利0.55亿元，同比+21.2%。
◼产品结构持续升级，线下线上都实现稳健增长。1）产品端：2024年公
司纯燕麦片/复合燕麦片/冷食燕麦片/其他/其他业务收入分别实现营收
7.1/8.5/1.5/1.4/0.5亿元，同比+10%/29%/24%/24%/25%。各品类都保持
良好增速，复合燕麦片增速最快，体现行业结构升级的趋势。2）渠道
端：线下/线上分别增长14%/17%以上。线下业务中零食量贩渠道增长
超过50%，新零售渠道GMV销售规模超亿元，同比增长35%。
◼2025Q1净利率环比提升，成本红利开始释放。1）2024年公司实现毛利
率41.3%，同比-3.2pct，主要系成本压力。2024年销售/管理费用率同比
率41.3%，同比-3.2pct，主要系成本压力。2024年销售/管理费用率同比
-3.5/+0.2pct，销售费用率控制较好。最终实现销售净利率7.0%，同比-
0.3pct。2）2024Q4公司实现毛利率37.4%，同比-8.3pct，环比-5.5pct，
同比有成本压力，环比走弱主要系年末有促销活动，以及新产能投产产
能利用率较低。2024Q4销售/管理费用率同比-12.3/+1.4pct。公司销售费
用季度间波动较大，但全年维度较为稳定，上半年适当多投费用，进入
Q4有收缩。最终实现销售净利率5.3%，同比+0.1pct。3)2025Q1公司
实现毛利率43.7%，同比-0.1pct，相比2024年+2.3pct，环比来看成本红
利已经释放。同比不明显主要系24Q1还在使用偏低价的库存原料。
2025Q1销售/管理费用率同比-1.0/-0.2pct，费用端较为稳定。最终实现
销售净利率8.3%，同比+0.3pct，相比2024年+1.3pct。
◼盈利预测与投资评级：公司综合能力优秀，股权激励目标2025-2027年
营收复合增速为15%，营收增速确定性较高，2025年成本红利释放，利
润弹性可期。我们上调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，
预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.8/2.3/2.8亿元（此前2025-
2026年盈利预测为1.6/2.0亿元），同比+36%/+27%/+20%，对应PE为
◼风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。
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