【行业研究报告】三花智控-2025年一季报点评：家电增长超预期，人形机器人星辰大海

投资要点
◼25Q1营收同比+19%、归母净利润同比+39%、业绩超市场预期。公司
25Q1营收77亿元，同比+19.1%，归母净利润9亿元，同比+39%，扣
非净利润8.5亿元，同比+27%，毛利率26.8%，同比-0.2pct，销售净利
率12%，同比+2pct，业绩超市场预期。
◼国内外双驱动、传统制冷需求超预期，我们预计25Q1收入同比+30%。
1）国内政策刺激，家电产品旺季提前来临，Q2为传统旺季，增势有望
延续；2）海外全球极端天气频发，欧美需求复苏，公司产品渗透率持续
提升，同时美国关税不确定性引发“抢装潮”，而公司凭借越南&墨西哥
&泰国工厂的全球化制造优势，充分对冲。我们测算24年公司家电板块
美国收入占比25%，其中60-70%来自墨西哥免税工厂，其余大部分来
自越南工厂，后续关税可协商，总体影响可控，全年维持家电板块10%
增长预期。
◼国内核心客户带动效应明显、汽零稳健增长，我们预计25Q1收入同比
+5%。25Q1核心客户特斯拉/赛力斯/理想/比亚迪/吉利销量同比-22%/-
47%/+16%/+59%/+47%，同时小米Q1销量7.6万辆，贡献较大。展望全
47%/+16%/+59%/+47%，同时小米Q1销量7.6万辆，贡献较大。展望全
年，特斯拉有望逐步企稳，国内增势延续，我们预计板块收入至同增
20%+。同时关税方面，24年对美收入占比约15%，采用FOB定价方
式，大部分由墨西哥工厂生产，且公司加快泰国等工厂建设，分散风险。
◼人形元年已至、公司进展顺利、未来利润弹性显著。海外龙头明确底数
千台产量，29或者30年超100万台。公司聚焦机电执行器，配合客户
全系列研发送样，同时持续加大全球生产布局，先发优势明显并获得客
户认可，预计公司获得主供地位确定性强。按照100万台出货测算，执
行器总成5万元，净利率10%，可贡献35亿元利润，弹性显著。
◼公允价值变动正贡献、费率微降。25Q1公司公允价值变动收益0.6亿
（24Q1为-0.4，24Q4为-1.1），主要为套保收益。公司25Q1期间费用
9.6亿元，同比+14%，期间费用率12.6%，同环比-0.5/-0.3pct。25Q1末
公司存货50.9亿元，较25年初-4%，合同负债0.57亿元，较25年初
+16%。25Q1经营性现金流净额为4.7亿元，资本开支7.5亿，同环比-
15%/-20%。
◼盈利预测与投资评级：我们维持25-27年归母净利润分别为
38.1/46.2/64.7亿元，同比+23%/+21%/+40%，对应PE分别为
26x/21x/15x，考虑到人形机器人空间广阔，给予25年50xPE，对应目
◼风险提示：人形机器人推广不及预期，竞争加剧等。
-28%
-19%
-10%
-1%
8%
17%
26%
35%
44%
53%
62%
2024/4/302024/8/292024/12/282025/4/28