【行业研究报告】华利集团-25Q1业绩点评：新品牌增速亮眼，期待毛利率边际改善

分量价，25Q1公司销售运动鞋约0.49亿双，同比增长8.24%；ASP
同比提升约3.8%至约107元。公司通过战略性拓展新客户及深化新兴
运动品牌客户合作，25Q1新客户订单量同比显著增长，且截止目前关
运动品牌客户合作，25Q1新客户订单量同比显著增长，且截止目前关
税政策变动并未影响到公司的品牌客户出货节奏。

新厂爬坡拖累毛利率，净利率阶段性承压
公司25Q1毛利率约为22.9%，同比下降约5.5Pct，主要系公司加
速了新工厂的建设和投产节奏，鉴于新工厂投产初期存在新员工技能
培训周期，新工厂仍处于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一
定的影响，预计Q2将边际改善。费用率方面，25Q1销售/管理/财务费
用率分别为0.4%/3.7%/-0.5%，同比变动-0.1pct/-1.5pct/-0.6Pct；25Q1
归母净利率为14.2%，同比下降2.3Pct。
产能加速扩张匹配需求，员工人数显著增长
为匹配快速增长的产能需求，公司加速新工厂建设，25Q1已有2
家成品鞋工厂投产。截止25Q1末，公司员工人数约18.4万人，较24Q1
末增加了约17%，员工人数增加为产能扩张提供了人力支持。库存方
面，截至25Q1末公司存货36.74亿元，较年初增长17.7%，或反映在
手订单较为饱满。经营性现金流表现稳健，25Q1经营活动产生的现金
流量净额为12.11亿元，同比增长12.94%。

盈利预测与投资建议
我们维持此前预测，预计公司2025~27年分别实现归母净利润
43.94亿元/50.72亿元/58.94亿元，分别同比增长14%/15%/16%，25年
对应14xPE。考虑到华利集团作为制鞋代工龙头企业，与Nike、
Deckers、On等优质国际品牌客户深度绑定，且持续拓展adidas等重
风险提示
美国关税政策变化、原材料涨价、海外运动品牌终端需求低于预
期、汇率波动
基本数据
日期2025-04-29