【行业研究报告】三友医疗-超声骨刀快速放量，国际化业务值得期待

三友医疗
超声骨刀快速放量，国际化业务值得期待
公司公布24年年报及25年一季报，24年全年实现营业收入4.54亿元，同比减少
1.48%，归母净利润为0.11亿元，同比减少88%；25年一季度实现营业收入1.16亿
元，同比增长34.72%，归母净利润0.13亿元，同比增长711.85%。公司新业务布局
支撑评级的要点
集采导致24年公司业绩承压，疗法创新加速市场份额提升。2024年是脊柱高值
耗材带量采购在全国范围内落地实施的第一个完整年度，公司脊柱产品终端销售
价格大幅下降，对公司业绩产生较大影响。为应对集采，公司通过疗法创新，不
断提升自身国内市占率，一方面，公司创新产品，包括囊袋等产品的市场表现仍
十分优异，椎体成型系统产品销售数量增长超50%，囊袋产品销售数量增长超
45%；另一方面，公司国内骨科业务的耗材类经销商数量持续增长，在2023年大
幅增加的基础上继续提高超20%，这使得公司业绩在25年一季度逐步恢复，一
季度已重回正增长。
超声骨刀剩余股权收购完毕，水木天蓬一季度快速增长。25年2月，公司水木天
蓬剩余股权收购完毕，水木天蓬100%纳入公司合并报表范围内。水木天蓬专注
于超声骨刀领域，收购水木天蓬，有望进一步加强公司的产品矩阵，为临床提供
于超声骨刀领域，收购水木天蓬，有望进一步加强公司的产品矩阵，为临床提供
更多的创新疗法，进一步加强公司的竞争力。2025年Q1，水木天蓬业务快速增
长，实现营业收入3,512.02万元，同比增长152.40%；实现净利润1,701.64万元，
同比增长2,864.58%，其中Q1刀头收入2,069.22万元，增幅123.96%。刀头发
货总数量为1.19万件，增幅106.75%，设备发货数量为53台，增幅103.85%。水
木天蓬刀头耗材放量，进一步打开超声骨刀的成长空间。
国际化业务布局基本完成，静待海外市场逐步放量。公司海外业务基本布局完
成，2024年，公司基于最新疗法创新的Zeus脊柱后路钉棒系统、以及JSS脊柱
系统已获得美国FDA510（K）的认证通过，并于2024年底开始在美国销售，这
进一步补充了公司的国际产品线，今年一季度，公司子公司法国ImplanetSA实
现营业收入257.8万欧，同比增长15.97%，国际化业务市场空间大，公司通过法
国品牌，有望把自身原创技术推向国际，我们看好公司国际化方面的布局。
估值
公司受集采影响较大，导致公司终端产品价格下降，基于此，我们对公司盈利预
测进行一定的调整，预测2025-2027年归母净利润为1.22/2.02/2.66亿元，（原25-26
年归母净利润预测为2.01/2.73亿元）。对应EPS分别为0.44/0.73/0.96元，截至
4月29日收盘价，对应PE分别为39.8/24.0/18.2X，虽然公司24年受集采影响较
大，但公司新业务布局进展较快，我们看好公司超声骨刀以及国际化的布局，维
评级面临的主要风险
集采进一步加强，对公司销售产生影响；公司国际化进展不达预期。
投资摘要
年结日：12月31日202320242025E2026E2027E
主营收入(人民币百万)4604546128011,033
增长率(%)(29.1)(1.5)35.030.928.9
EBITDA(人民币百万)15456184257318
归母净利润(人民币百万)9611122202267
增长率(%)(49.9)(88.0)964.265.532.0