【行业研究报告】瑞幸咖啡(ADR)-1Q25同店与税前利润基本符合预期，门店扩张速度带来惊喜

瑞幸咖啡（LKNCY.US）：1Q25同店与税前利润
基本符合预期，门店扩张速度带来惊喜
瑞幸1Q25录得归母净利润人民币5.25亿元（1Q24：净亏损0.83亿元），
略低于市场预期，主要是由于所得税率的增加。扣除税率的影响，公司
税前利润基本符合市场预期。盈利能力的显著恢复归功于同店转正带来
的经营杠杆以及产品结构改善带动毛利率同比大幅提升。值得留意的是，
瑞幸1Q25新开门店数达到1,757家（1,007家直营，750家加盟），快
于2Q24-4Q24的开店节奏。公司同时宣布大钲资本（瑞幸最大的股东，
持股比例为31%）黎辉将接替郭谨一出任公司董事长一职，而郭总将继
续留任公司首席执行官及公司董事。这给公司未来在资本运作方面带来
更大的想象空间。
1Q25收入略超预期，同店如期转正：1Q25整体收入同比增长41%，
略高于我们的预期，主要是由于单季新开门店数高于我们的预测。其
中，直营门店收入同比增长41%，同店增长如期转正并录得8.1%的
中，直营门店收入同比增长41%，同店增长如期转正并录得8.1%的
增长，主要是由杯量增长驱动（平均单日单店杯量同比增长高单位数）。
管理层表示同店杯量的提升归功于过去两年新开门店在选址和运营
方面较高的质量，以及短期天气的帮助。直营门店单杯价格维持在13
元出头的水平，环比过去几个季度基本保持稳定。
1Q25利润率大幅改善：归功于产品组合的改善，1Q25毛利率同比扩
张6.6ppt至59.7%，基本维持2Q24-4Q24的水平。得益于平均单店
店效提升带来的正向经营杠杆的帮助，1Q25租金及其他运营费用的
费用率同比大幅下降2.9ppt，管理费用率同比下降1.2ppt，折旧摊销
费用率同比下降0.3ppt。但由于外卖订单占比的提升，外送费用率同
比提升0.7ppt。市场营销费用率同比上升0.4ppt至5.6%。门店运营
利润率同比大幅上升10.1ppt至17.1%，而公司整体经营利润率同比
上升9.3ppt至8.3%。
2Q25及2025全年展望：管理层表示不排除未来几个季度同店回落
的可能，但公司会努力将同店保持在健康、正向且可持续的发展水平。
我们判断2Q25的同店在低基数以及外卖平台大战的促进下将维持较
高的增速，但进入2H25后有放缓的可能。考虑到公司短期将持续聚
焦市场份额的提升，培养消费者的消费习惯，以高品质高性价比的产
品吸引消费者，我们预计公司短期没有提价的计划。考虑到一季度的
毛利率受季节性的影响在全年处于较低的水平，我们预测2Q25毛利
率环比1Q25及同比2Q24还有提升的空间。基于同店的增长以及毛
利率的持续改善，我们预测2Q25有望录得较大幅度的经营利润增长。
然而，咖啡生豆价格目前仍处于高位，而公司库存预计只能维持到
1H25末，我们预测从2H25开始公司的毛利率可能受到原材料价格
上涨带来的负面影响。由于前期亏损所带来的递延所得税资产已基本
抵扣完，叠加境内运营实体盈利后向境外母公司分配股利相关的代缴
所得税，1Q25的有效税率大幅上升至32.3%。我们预计公司2025全
年的税率可能维持在30%-31%的水平。
浦银国际公司研究