【行业研究报告】安琪酵母-25Q1增长稳健，海外延续高增

事件：25Q1公司营业收入/归母净利润为37.94/3.70亿元（同比
+8.95%/+16.02%）。
酵母主业贡献增量，制糖业务调整。25Q1公司酵母及深加工/制糖/包装类
产品/其他收入27.73/1.57/0.95/3.24亿元（同比+13%/-61%/-4%/-38%），食
品原料收入4.34亿元。酵母主业保持较高增速，并贡献主要增量。
国外业务维持高增速，经销商数量有所提升。25Q1公司国内/国外收入分
别为20.99/16.84亿元（同比-0.3%/+23%），国内业务维持稳健，海外业务
别为20.99/16.84亿元（同比-0.3%/+23%），国内业务维持稳健，海外业务
维持高增速，并贡献主要增量。25Q1线下/线上收入分别为27.07/10.76
亿元（同比+15%/-5%）。25Q1末经销商同比增加1399家至24211家，其
中国内/国外分别同比增加753/646家至18032/6179家，平均经销商收入
分别同比-4%/+10%至12/27万元/家。
利润率受益成本红利，期间费用率整体稳健。25Q1公司毛利率/净利率分
别同比+1.31/+0.72pct至25.97%/10.20%，毛利率提升预计主要系糖蜜等成
本下行以及酵母主业占比提升（毛利率更高）所致。销售费用率/管理费用
率/财务费用率分别同比+0.74/-0.20/-0.48pct至5.58%/3.49%/0.09%，财务
费用率下降主要系汇兑收益增加。另外净利率受到资产减值损失（占营收
比重同比+0.51pct）影响，主要系存货跌价损失增加。
投资建议：展望25年，公司在需求有望恢复+海外高增背景下业绩或向好；
糖蜜等成本红利兑现，利润弹性凸显。预计25-27年公司收入分别为
172/191/207亿元，同比增长13%/11%/8%；归母净利润为15.8/18.2/20.6
评级。
风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨风险；国内
外动销不及预期。
财务数据和估值202320242025E2026E2027E
营业收入(百万元)13,581.1315,196.9117,175.2119,144.6220,739.69
增长率(%)5.7411.9013.0211.478.33
EBITDA(百万元)2,788.923,024.302,957.443,248.923,550.11
归属母公司净利润(百万元)1,270.161,324.571,581.451,817.382,060.45
增长率(%)(3.86)4.2819.3914.9213.37
EPS(元/股)1.461.521.822.092.37