【行业研究报告】许继电气-特高压在手订单充足，海外业务持续拓展

电网基本盘稳定，业绩维持稳步增长
24年合计实现营收170.89亿元，yoy+0.17%；归母净利润11.17亿元，
yoy+11.09%；扣非净利润10.62亿元，yoy+22.19%。毛利率20.77%，
yoy+2.77pcts。净利率7.56%，yoy+0.61pcts。
2025Q1营收23.48亿元，yoy-16.42%；归母净利润2.08亿元，yoy-12.47%；
2025Q1营收23.48亿元，yoy-16.42%；归母净利润2.08亿元，yoy-12.47%；
扣非净利润2.04亿元，yoy-9.96%。毛利率23.47%，yoy+5.20pcts。净利率
10.06%，yoy+0.68pcts。相对低毛利的新能源及系统集成业务板块收入同比
下降、其他业务受订单交付和收入确认进度影响，导致公司25Q1业绩同
比有所下滑、但毛利率明显提升。
24年业务分拆：
1、智能变配电系统：24年实现收入47.11亿元，yoy+2.93%，毛利率24.26%，
同比上升1.60pcts。
2、智能电表：24年实现收入38.66亿元，yoy+11.00%，毛利率24.66%，
同比下降0.57pcts。
3、智能中压供用电设备：24年实现收入33.52亿元，yoy+6.69%，毛利率
18.77%，同比上升2.51pcts。
4、新能源及系统集成：24年实现收入24.64亿元，yoy-37.47%，毛利率8.14%，
同比上升2.72pcts。
5、直流输电系统：24年实现收入14.44亿元，yoy+101.57%，毛利率30.92%，
同比下降11.37pcts。
6、充换电设备及其他制造服务：24年实现收入12.52亿元，yoy+4.18%，
毛利率14.18%，同比上升3.61pcts。
未来业绩增长点：特高压在手订单充足，出海持续拓展
1）特高压方面，截至2024年度公司部分未确收大项目包括哈密-重庆、宁
夏-湖南等；在手项目包括阳江青州海风柔直、甘肃-浙江、天河棠下柔直
背靠背等。
2）海外市场方面，公司以特高压、智能电表、开关柜、变压器、充电桩等
产品业务为主，持续拓展南美、中东、东南亚、非洲、欧洲等市场。
盈利预测
公司在手特高压项目丰富，基于公司24年及25Q1经营情况，我们调整公
司25-27年营业收入预测至182.9、199.4、219.3亿元（原值为25-26年252.7、
290.7亿元），归母净利润预测至14.3、17.5、19.7亿元（原值为25-26年
风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争
加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。
财务数据和估值202320242025E2026E2027E
营业收入(百万元)17,060.9017,089.1318,289.1419,939.8621,933.85
增长率(%)14.370.177.029.0310.00
EBITDA(百万元)2,270.302,553.102,070.242,427.622,658.91
归属母公司净利润(百万元)1,005.381,116.931,431.881,750.971,968.60