【行业研究报告】-全球市场观察系列：中美通话，资产空间待打开

◼本周（2025年6月2日-2025年6月8日）发达市场继续上涨，新兴市
场转涨。从涨跌幅来看，发达市场上涨1.3%，新兴市场上涨2.2%。
◼美股：政策面+基本面+事件面同时好转，继续提振美股风偏，美股收涨。
其中纳指领涨（2.2%），标普及道指分别上涨1.5%、1.2%。
政策面：中美通话，贸易关系缓和。周初美股因“中美通话”存在可能
性而上涨。周一，美国白宫发言人莱维特表示，总统特朗普可能于本星
期与中国国家主席习近平通话。周四晚习近平主席应约同美国总统特朗
普进行了时长1个半小时的通话，突然的缓和成为美股上涨的主因。
基本面：就业有韧性，缓解经济下行预期。一方面，美国4月JOLTS职
位空缺为739.1万人，虽然高于前值和预期，但从结构来看，4月招聘
位空缺为739.1万人，虽然高于前值和预期，但从结构来看，4月招聘
人数增至近一年来最高水平；另一方面，美国5月非农就业人口增加
13.9万人，好于预期12.6万人，最关键的永久失业率（U6）不变,凸显
就业市场的韧性特征。
事件面：地缘冲突缓和。俄罗斯和乌克兰两国代表团就和平解决俄乌冲
突举行第二轮直接谈判。从结果看，谈判在进一步向缓和的方向发展，
且考虑到两国领导人或在土耳其伊斯坦布尔举行会晤的可能性，市场风
偏得到有效修复。
短期内，我们认为美股以震荡上行为主，核心在于美国“硬”数据。一
是，中美通话成为双方谈判的重要分水岭，中方放宽稀土出口限制换取
美方对中方的高科技限制+留学等。考虑到中美可能短期内举行下一轮
会谈，积极的和谈信号及叙事为美股上涨提供“想象空间”。二是，“软
+硬”经济数据的好转，将边际提振美股情绪。经济软数据，以消费者
信心为代表的情绪指标开始回升，考虑美国5月通胀如果进一步放缓，
那么在政策+宏观事件的催化下，美股短期或以震荡上行为主。
从中长期来看，有望回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道。
一是，随着通胀的继续下行以及失业率上升的可能，美联储年内降息预
期增强。且随着后期美联储退出QT，这有利于改善流动性环境，从而
支撑美股；二是，特朗普上半年集中释放政策坏消息，把好消息留在下
半年，比如给企业降税及放松监管等；三是，美国宏观经济数据仍较为
有韧性，我们认为下半年企业投资及地产投资支撑美国经济。
◼美债：非农就业好于预期压制降息预期，长端利率上行10bp。整体上
看，美国5月非农就业人口增加13.9万人，好于预期12.6万人。结构
上看，新增非农就业主要来源于服务业。就业数据延续韧性，美联储或
进一步选择“观望”直到通胀进一步回落，因此数据发布后市场边际下
调降息预期。
往后看，我们认为短期内长端美债利率的上行风险>下行风险，仍旧处
于高波动状态。特朗普的减税法案意味着减税前置、减支后置，财政更
具扩张性。更重要的是，在临近债务上限的“X-date”前后，不排除市
场重回财政担忧焦虑，长端利率有突破5%的可能性。
不过中长期来看，长端美债利率仍倾向于下行。一是，对美国财政的忧
虑，尤其是对短期内债务可持续性的焦虑，过度地推高期限溢价对长端
美债利率的定价。往后看，一方面，考虑只要主权货币具有独立性且政
府债务主要面向境内投资者，主权债务危机发生的概率就偏低。另一方
面，短期内集中到期的债务中，80%为短债，不存在所谓的债务续接风
险。因此我们认为，债务忧虑叙事所推高的美债利率终将回调；二是，
美联储Q3仍有降息概率；三是，贸易最尖锐的时刻已经过去，谈判不
确定性逐步缓释。