投资要点:
核心观点:5月,M2增速下降,M1增速上升,社融增速持平,信贷增速下降。居
民贷款基本持平,企业贷款同比少增;政府债支撑社融增量,双降过后,准财政工
具或是续力宽信用的有效手段;债市关注的中美贸易谈判和增量储备政策两个重
要信号或都需要耐心等待。
居民贷款基本持平,企业贷款同比少增。5月贷款投放主要呈现两个特征:其一,
地产销售偏弱,低基数基础上贷款增长偏弱。5月,地产销售整体表现延续较弱,
考虑到去年4月整治“手工补息”导致去年二季度贷款增量较少,低基数基础上居
民贷款依然偏弱。其二,企业短贷同比多增,长贷同比少增。今年2万亿总置换债
民贷款依然偏弱。其二,企业短贷同比多增,长贷同比少增。今年2万亿总置换债
规模已经发行1.68万亿,后续发行或较为平缓。考虑到企业负担减轻,置换隐债
对后续贷款需求或也有一定替代作用。
政府债支撑社融增量,对冲贷款弱的拖累。5月社融数据结构继续呈现政府债与贷
款一强一弱的特征,财政积极发力背景下政府债持续多增,有效对冲了表内贷款偏
弱对社融的拖累。
社融脉冲或正筑底回升,双降过后,准财政工具或是续力宽信用的有效手段。5月
社融脉冲为-13.3%,较4月的-15.1%回升,2月以来连续4个月回升,但也需注
意,4-5月社融脉冲的回升也与去年二季度低基数有关,社融脉冲或正在筑底回升
阶段,能否出现持续的趋势上行仍需观察。考虑到5月企业中长贷同比少增,企业
资本开支意愿仍有待进一步提振。我们认为,在5月央行降准降息过后,结构性
货币政策工具、政策性金融工具等准财政工具将是有效的续力宽信用手段。
基数变化持续影响货币增速,更重要的是趋势。M2同比增速已回到接近去年3月
的中枢水平,M1同比增速上升或是由于基数进一步走低,随着后续基数继续下行,
今年6-9月M1增速有望进一步向上,但我们认为,重要的不是增速中枢的变化,
而是增速的趋势,后续影响M1增速趋势的关键变量或是价格水平走势,价格水平
能够在相当程度上影响市场主体的体感,进而对居民消费行为和企业投资行为产
生影响,并通过个人活期存款和单位活期存款影响M1。
债市:重要信号仍需等待。基本面较稳的环境下债市关注两个重要信号,其一是中
美贸易谈判,其二是应对低通胀环境的增量储备政策。我们认为,对这两方面的重
要信号都要保持耐心。对于中美贸易谈判,我们认为,5月的联合声明和6月的中
美经贸磋商机制首次会议首要目的都是管控分歧,贸易谈判更大的可能还是保持
机制性的沟通,建立框架性的协议,具体细节或难以快速达成合作。对于增量储备
政策,我们认为,考虑到(1)当前经济增长并不弱;(2)通胀走势并非短期政策
能够快速扭转的;(3)再结合“增强宏观政策取向一致性”的要求,增量储备政策
的研究、设计与出台或都需要时间,也需要等待合适的时机。因此,我们认为,对
市场影响较大的这两方面重要信号都需要耐心等待。