【行业研究报告】-“以旧换新”蓄动力，“过境免签”新亮点

投资要点
投资要点
5月经济整体运行平稳。按照生产法测算，5月经济增速或在5.5%
左右，持平前值；从供需两端来看，供需均边际改善，供需缺口小幅
收窄；从增长动能来看，需求改善主要是消费提振，投资和出口边际
放缓，符合我们前期判断，外部不确定性冲击市场微观主体决策，对
生产和投资产生收缩压力，且房地产市场仍处于深度调整期，房价尚
未止跌企稳，房地产投资跌幅并未改善，持续拖累投资增速。而供给
端边际改善主要源自服务生产边际回暖。
向后看，二季度短期宏观环境的主要矛盾是美国关税政策，冲击
市场微观主体投资决策，对生产和投资影响或持续存在，二季度经济
增速或小幅边际放缓，预计在5.2%-5.3%左右；进入三季度美关税政
策影响或逐步减弱，市场情绪或率先修复，或带来估值修复的结构性
行情机会。若9月美联储降息落地，内外共振，资本市场或迎来新一
轮投资机会。
（1）展望6月，美国的关税政策所带来的影响预计将持续，微
观经济主体的谨慎情绪可能不会明显改善，生产和投资的紧缩压力依
旧存在，从生产法拟合，预计二季度经济保持相对平稳，经济增速或
在5.2%-5.3%左右。
（2）展望三季度，基于美国经济自身考虑，美关税政策再度加
码的概率或相对有限，美国对我国关税政策或不会超过豁免期水平，
甚至有望进一步松动。若此预期兑现，市场情况或率先修复，成长风
格或占优。若9月美联储降息，或实现内外共振，资本市场或迎来新
一轮投资机会。
尽管美国总统特朗普行事风格反复多变，这给中美经贸谈判增加
了不确定性，但从美国经济来看，三大因素制约美国关税谈判。第一
美关税政策对通胀影响存在高不确定性，制约美联储货币政策，放大
美国债务风险。第二，中期选举仍是美国特朗普关注的重点议题，关
税政策对蓝领阶层冲击以及内部政策博弈的影响，亦是制约美关税政
策的因素。美国总统特朗普的选民基础是中下层阶级。当前美国关税
政策推升通胀韧性，且增大经济放缓风险，势必影响中下层阶级的生
活，或对其中期选举产生负向冲击。此外，美国特朗普政府上台以来
推出的政策措施，导致美国国内的政治博弈日益激烈，特朗普与马斯
克、民主党与共和党、共和党内部右翼与左翼之间的冲突全面爆发，
特别是加州地区冲突是美国内部政治博弈的典型代表，这凸显了美国
在推进关税政策时面临的关键短板。第三，美关税政策影响美元霸权
地位。因美关税政策影响，引发全球金融市场剧烈震荡，尽管目前市
场逐步修复，若未来美关税政策恢复至豁免期水平，或再度引发金融
发布时间：2025-06-17