【行业研究报告】天山铝业-铝链一体全球布局，成本优势显著

⚫一体化铝链布局，成本优势显著
天山铝业围绕新疆电解铝，产业链涵盖上游铝土矿、氧化铝，配套的
预焙阳极、发电以及下游的电池铝箔、高纯铝、铝深加工等业务，是
国内少数具备完整一体化铝产业链优势的综合性铝生产、制造和销售
的大型企业之一。2024年电解铝和氧化铝价格增长，公司实现归母净
利润44.55亿元（同比+102.03%），25Q1收入/归母净利润同比分别
+16.12%/+46.99%。公司收入主要来源自产铝锭，2024年贡献收入
67%，氧化铝和预焙阳极完全满足自用需求，电力自发自用（自给率
80%-90%），一体化优势显著。
⚫铝价有望维持高位，利润增长路径清晰
国内铝土矿品位下滑、开采难度扩大以及由复耕、环保、检修等引起
的停产限产导致资源供应紧张，进口依赖度提升。同时海外政策、基
础设施、运输条件等不确定性影响海外铝土矿供给，从而导致上游氧
化铝的供应扰动频繁。国内“双碳”限制产能增量，需求维持稳定增
长，在此背景下电解铝价格整体易涨难跌。2025年4月电力和氧化铝
占铝生产成本的比重分别为33.64%和36.29%，具备自备电厂以及更
优惠电价的铝企更具成本优势。
优惠电价的铝企更具成本优势。
⚫自有资源+优势电价，持续巩固低成本优势
电力方面，新疆煤炭资源丰富、电力成本具备优势，天山电解铝产能
位于新疆石河子，且毗邻电解铝产线配备电厂，年发电量能满足自身
电解铝生产80%-90%的需求。资源方面，公司国内氧化铝产能位于具
备优质矿石资源的广西，自有矿预计今年实现开采，几内亚铝土矿项
目亦进入生产开采阶段，广西+几内亚保障国内氧化铝产能所需资源。
印尼铝土矿和氧化铝项目稳步推进中，且具备成本优势，后续亦可作
为原料保障，有效抵御上游供应风险。
⚫具备国内稀缺产能增量，电解铝盈利弹性可期
经董事会表决通过，公司拟利用石河子厂区东侧预留场地对140万吨
电解铝产能进行绿色低碳能效提升改造，项目建设期暂定10个月，推
算预计2026年4月投产，届时公司电解铝产能将从116万吨提升至
140万吨（+20.7%）。新建产能采取全石墨化阴极炭块和新式节能阴极
结构技术，具有运行稳定、电流效率高等优势，可以有效降低生产成
本，后续电解铝板块有望释放盈利弹性。
⚫投资建议
公司卡位广西氧化铝+新疆电解铝生产成本优势显著，具备稀缺的电解
铝产能增量，随着石河子电解铝产能提升改造、印尼氧化铝等项目投
产，盈利弹性可期。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为
46.05/52.93/63.71亿元，对应PE分别为8/7/6倍，首次覆盖给予
-33%
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6/249/2412/243/256/25
天山铝业沪深300