【行业研究报告】联合动力-2025年三季报点评：业绩略低于市场预期，新品可期&客户多元，看好长期趋势

投资要点
◼25Q3营收同比+15%、归母净利润-15%、业绩低于市场预期。公司25Q1-
3营收145.25亿元，同比+35.52%，归母净利润7.92亿元，同比+38.38%，
扣非净利润7.38亿元，同比+31.41%，其中25Q3营收53.77亿元，同
比+15.32%，归母净利润2.43亿元，同比-15.55%，扣非净利润2.22亿
元，同比-22.16%，业绩略低于市场预期。
◼结构变化拉低利润率、客户开发&新品投入带动研发费用率上升。公
司25Q1-3毛利率15.89%，同比-0.40pct，其中25Q3毛利率14.45%，同
比-2.89pct，我们预计系产品&客户结构变化导致。公司25Q3期间费用
为4.76亿元，同比+34%，期间费用率8.85%，同比+1.26pct，其中销售
/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04/-0.06/+1.01/+0.27pct，研发费用率
增长较快，预计系海外客户开发及线控等新品投入所致。
◼多合一快速渗透&新品可期、客户多元发展、产能持续加码。1）产品层
面，公司多合一总成渗透率快速提升，第6代电驱系统即将推出，同时
围绕整车智能化向底盘域横向拓展，布局智能悬架产品及其控制技术；
2）客户层面，公司新势力、传统车企、海外车企多元发展，国内TOP
客户理想/广汽埃安/奇瑞/小米25Q3销量同比-39%/-28%/+14%/+73%，
客户理想/广汽埃安/奇瑞/小米25Q3销量同比-39%/-28%/+14%/+73%，
表现分化。海外基于“LocalforLocal”战略快速布局，定点开始放量，
同时产品由电源向总成拓展；3）产能层面，苏州&常州工厂产能扩建快
速推进，根据招股书，预计新增产能驱动总成/电机/电控/电源
12/10/97/29万套。
◼盈利预测与投资评级：我们预计公司25-27年归母净利润11.3/16.8/25.8
亿元，同比+21%/+49%/+54%，对应现价PE为66x、44x、29x，考虑到
级。
◼风险提示：新能源车销量不及预期，全球化拓展不及预期，竞争加剧。
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2025/9/252025/10/42025/10/132025/10/22
联合动力沪深300