【行业研究报告】绿色动力环保-2025年三季报点评：供热翻倍&降本控费带动业绩高增，国补回收加速

投资要点
25Q1-3归母净利同增24%持续超预期，加权ROE同增1.27pct至
7.57%。25Q1-3公司营收25.82亿元（同比+1.49%，同比+0.38亿元，
下同），归母净利润6.26亿元（+24.39%，+1.23亿元），销售毛利率48.63%
（+3.19pct），销售净利率25.10%（+4.15pct），加权ROE同增1.27pct至
7.57%。25Q3单季度营收8.98亿元（+1.64%，+0.14亿元），25Q3单季
度归母净利润2.49亿元（+24.24%，+0.49亿元）。
增收：供热翻倍、垃圾量及上网电量提升带动收入增长。1）前三季度：
25Q1-3垃圾处理量1092.19万吨（+2.00%），发电量38.67亿度（+1.17%），
上网电量32.06亿度（+1.46%），吨发354度（-0.82%），吨上网294度
（-0.53%），厂自用电率17.08%（-0.24pct），供热量78.81万吨
（+111.91%），供汽量较上年同期增加41.62万吨，按150元/吨蒸汽价
格测算，供热收入增量为0.62亿元。公司通过提升产能利用率和发电效
格测算，供热收入增量为0.62亿元。公司通过提升产能利用率和发电效
率、供热拓展等方式增收，在对冲建造下滑的同时拉动收入进一步提升。
2）单三季度：25Q3垃圾处理量376.76万吨（+1.82%），发电量13.28
亿度（+0.31%），上网电量10.93亿度（+0.44%），吨发352度（同比-
1.49%），吨上网290度（同比-1.35%），厂自用电率17.67%（同比-
0.11pct），供热量27.26万吨（同比+105.12%），按150元/吨蒸汽价格测
算，供热收入增量为0.21亿元。
降本：营业成本节约，25Q1-3财务费用同降17%。25Q1-3营业成本
13.26亿元（-0.62亿元），25Q3单季度营业成本4.76亿元（+0.08亿元），
2025Q1-3期间费用4.45亿元（-11.33%，-0.57亿元），其中财务费用2.85
亿元（-17.22%，-0.59亿元），25Q3单季度财务费用0.94亿元，同比-
0.14亿元，环比略降。
国补回收加速，自由现金流大增46%。2025Q1-3经营性现金流净额为
13.23亿元（+25.46%），主要系25Q3国补回款显著增加，25Q1-3信用
减值-0.33亿元（-0.15亿元），25Q3单季度信用减值冲回0.13亿元（24Q3
为-0.05亿元）；25Q1-3购建固定无形其他资产支付现金2.10亿元（-
28.11%），自由现金流11.13亿元（+45.98%），高分红有保障。
更新股权激励方案，延续稳健增长的考核目标。鉴于个别激励对象已离
职，公司调整激励对象人数、首次授予数量、总授予数量，考核目标延
续前期草案中提出的26-28年扣非归母净利润不低于7.11/7.42/7.73亿，
对应24-26年扣非复增10.9%，27年/28年扣非同增4.4%/4.2%。
盈利预测与投资评级：公司是固废板块提分红+提ROE逻辑兑现典范！
当前A股股息率（ttm）4.1%，港股股息率（ttm）6.3%，随着国补回收
加速&资本开支下降，自由现金流增厚，分红仍有提升潜力。公司积极
拓展供热&降本控费，业绩&ROE双升，发布股权激励锁定持续成长。
我们维持2025-2027年归母净利润预测6.50/7.18/7.60亿元，对应港股
期：2025/10/28）
风险提示：应收风险，危废项目减值风险，资本开支超预期上行等。
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