【行业研究报告】中国化学-Q3业绩加速增长，毛利率及现金流持续改善

Q3营收及业绩加速增长。2025Q1-3公司实现营收1363亿元，同增1.2%；
实现归母净利润42.3亿元，同增10.3%；扣非归母净利润40.1亿元，同
增3.4%，符合预期。分季度看：Q1/Q2/Q3分别实现营业收入447/461/456
增3.4%，符合预期。分季度看：Q1/Q2/Q3分别实现营业收入447/461/456
亿元，同比-1%/+0.4%/+4%；实现归母净利润14.4/16.6/11.3亿元，同
增19%/2%/13%，Q3收入业绩均环比提速，业绩增速高于收入主要因：
1）毛利率同比明显提升（（Q3单季同比+0.7pct）；2）减值损失转回增多（（Q3
单季同比多转回1.3亿元）。
毛利率延续上行，Q3现金流大幅改善。2025Q1-3公司毛利率为9.43%，
同比提升0.35pct（Q3单季同比提升0.71pct），毛利率延续上行趋势，盈
利能力持续改善。Q1-3期间费用率5.63%，同比提升0.26pct（Q3单季
+0.16pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.01/+0.07/+0.29/-
0.11pct，费用率上行主因研发费用率提升较多，Q3单季分别同比-0.03/-
0.01/+0.07/+0.13pct。Q1-3/Q3资产（含信用）减值损失较上年同期减少
2.1/1.3亿元。Q1-3投资收益较上年同期减少0.2亿元。Q1-3所得税率同
比下降0.3pct。归母净利率3.1%，同比提升0.3pct（（Q3单季2.5%，同比
提升0.2pct）。Q1-3经营现金流净流出56亿元，较上年同期少流出0.6亿
元；Q3单季净流入45亿元，同比多流入55亿元，现金流持续改善。
化工主业签单稳健增长，Q3境内市场有所修复。2025Q1-3公司新签合同
额2846亿元，同比增长0.2%；Q3单季新签合同额785亿元，同降3%，
主因基础设施工程降幅较大。分业务看：工程承包累计新签合同额2736亿
元，同比增长0.9%，其中化学工程/基础设施/环境治理分别新签
2262/435/39亿元，同比+7%/-13%/-58%，化工主业稳健增长；勘察设计
/实业/现代服务业分别新签合同额26/79/5亿元，同比-16%/+23%/-37%。
分区域看：2025Q1-3境内/境外分别新签订单2309/537亿元，同比+6%/-
18%；Q3单季境内/境外分别同比+18%/-50%，境内签单明显提速，海外
短期下滑预计因大单造成的基数波动，9月上合峰会期间公司签署阿塞拜
疆最大的石化综合体项目框架协议，总价约120亿美元，后续有望正式落
地，海外市场成长空间仍然广阔。
实业项目稳步推进，第二曲线潜力可期。公司持续推动“技术+产业”一体
化模式，当前多个实业项目稳步推进：1）天辰齐翔己二腈项目85%负荷运
行，前三季度累计生产己二腈6.9万吨。2）华陆新材气凝胶、天辰耀隆己
内酰胺、内蒙新材煤制乙二醇项目满负荷运行，赛鼎科创相变新材料项目
去年底投产至今运行平稳，负荷正常。3）天辰泉州、五环祥云磷氟新材料、
西部新材超高分子量聚乙烯项目已建设完成。实业第二增长曲线增长可期，
有望显著优化公司业务结构，带动盈利质量和估值提升。
投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为64/73/81亿元，
同增13%/13%/11%，EPS分别为1.05/1.19/1.32元，当前股价对应PE分
风险提示：实业不及预期、海外项目不及预期、汇兑风险等。
股票信息
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10月29日收盘价（元）7.69