【行业研究报告】晶澳科技-亏损环比持稳，经营现金流持续正流入

34.5亿元，亏损同比加深。其中Q3实现营收129亿元，同比-24%、
34.5亿元，亏损同比加深。其中Q3实现营收129亿元，同比-24%、
环比-3%，实现归母净利润-9.73亿元，同比转亏，环比基本持平
（Q2为-9.42亿元）。
经营分析
出货环比持平，海外占比维持较高水平。前三季度公司电池
组件出货量51.96GW（含自用139MW），其中组件海外出货量占比
49.78%，维持较高水平；测算公司Q3电池组件出货18.2GW，环比
基本持平。
原材料涨价背景下盈利维持平稳。三季度产业链上游价格显
著上涨，但电池组件环节并未完全顺价，据硅业分会及InfoLink，
Q3国内多晶硅/硅片/电池片/组件价格涨幅分别为56%/50%/
36%/2%，电池组件环节经营承压。公司凭借精益管理维持盈利平
稳，Q3实现销售毛利率-0.88%，环比略回升0.1PCT，测算组件
单位亏损环比持平。
经营性现金流持续为正，在手现金充足，启动H股发行提升
综合竞争力。公司现金管理能力优秀，经营承压背景下持续维持现
金净流入，Q3在亏损背景下实现经营活动现金净流入1.87亿元。
截至报告期末公司货币资金余额242亿元，在手现金充足助力公
司穿越周期。此外，公司已启动发行境外上市外资股（H股）股票
并申请在香港联合交易所有限公司主板挂牌上市工作，有望提高
公司资本实力和综合竞争力。
股权激励彰显扭亏信心，“反内卷”有望推动产业链景气度修
复。公司2025年股票期权激励计划行权条件要求，2025年净利润
减亏不低于5%、2026年净利润回正，充分彰显扭亏信心。6月底
以来光伏行业反内卷推进，预计后续随着下游价格传导，产业链景
气度有望修复，带动公司电池组件盈利持续改善。
盈利预测、估值与评级
根据我们最新的产业链价格预测，调整公司2025-2027年归
母净利润预测至-44、19、36亿元。公司为一体化龙头，存量PERC