【行业研究报告】华利集团-点评报告：新工厂运营逐步成熟+降本增效，Q3毛利率环比改善

投资要点:
前三季度收入+6.67%，净利润短期承压。2025Q1-Q3，公司实现营收
186.80亿元（同比+6.67%），其中，运动鞋销量同比+3.04%，实现归母
净利润为24.35亿元（同比-14.34%），扣非归母净利润25.00亿元（同
比-10.83%），其中，Q3营收/归母净利润分别同比-0.34%/-20.73%，短
期业绩承压推测由于宏观经济压力加大，下游需求偏弱，部分老客户订
单有所下滑。
新工厂运营逐步成熟+降本增效推进，Q3毛利率环比改善。2025Q1-Q3，
公司毛利率同比-5.85个pct至21.96%，毛利率下滑主要受新工厂处
公司毛利率同比-5.85个pct至21.96%，毛利率下滑主要受新工厂处
于爬坡期以及产能调配的影响，净利率同比-3.19个pct至13.05%，其
中，受益于新工厂运营逐步成熟（2024年投产的4家运动鞋量产工厂，
已经有3家工厂在内部核算口径实现盈利）以及各工厂降本增效措施
的推进，Q3毛利率/净利率环比Q2分别提升1.11/0.31pcts，盈利水平
改善。费用率方面，2025Q1-Q3管理费用率同比-2.54个pct至2.75%，
主因公司净利润下降，计提的绩效薪酬减少；销售/研发/财务费用率分
别为0.27%/1.70%/-0.22%，同比分别-0.08/+0.34/+0.14个pct。
盈利预测与投资建议：受新工厂产能爬坡、下游客户需求偏弱等因素影
响，短期业绩承压，但随着新工厂运营逐步成熟以及降本增效措施的推
进，公司Q3毛利率与净利率环比Q2已有改善，我们判断Q4以及2026
年盈利水平进一步修复可期。我们维持此前的盈利预测，预计2025-2027
年归母净利润分别为35.13/41.69/48.90亿元，对应2025年10月30
风险因素：贸易摩擦风险、大客户订单波动风险、消费恢复不及预期风
险、汇率及原材料价格大幅波动风险、新产能效率提升不及预期风险。
2024A2025E2026E2027E
营业收入(百万元)24006.3926693.9329845.0733344.18
增长比率(%)19.3511.2011.8011.72
归母净利润(百万元)3840.333512.854166.974887.46
增长比率(%)20.00-8.5318.6217.29
每股收益(元)3.293.013.574.19
市盈率(倍)17.2518.8615.9013.55
市净率（倍）3.803.673.433.19
基础数据
总股本（百万股）
1,167.00
流通A股（百万股）
1,166.99
收盘价（元）
56.76
总市值（亿元）
662.39
流通A股市值（亿元）