【行业研究报告】食品饮料-食品饮料2025三季报总结：白酒加速出清，大众品景气分化

投资建议：1、白酒：动销冰点已过、报表深V探底，供给加速出清风险、
需求静待顺势而为，绝对配置价值已逐渐显现，建议配置：1）短期边际
变化弹性标的：泸州老窖、港股珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊；
变化弹性标的：泸州老窖、港股珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊；
2）筹码结构优化：迎驾贡酒、洋河股份、老白干酒等；3）中长期经营质
量龙头标的：贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、今世缘等。2、
大众品：饮料龙头高景气延续，零食渠道爆品结构化亮眼；啤酒、调味品
环比降速，餐供旺季收入修复；乳制品盈利能力改善，保健品环比显著改
善，优先关注成长股、后续切换复苏：1）高景气或高成长逻辑：东鹏饮
料、燕京啤酒、珠江啤酒、万辰集团、盐津铺子、有友食品、新乳业、百
龙创园等，港股卫龙美味等。2）政策受益或复苏改善：百润股份、青岛
啤酒、海天味业、伊利股份、重庆啤酒、安琪酵母、洽洽食品、仙乐健康、
安井食品、立高食品、好想你等，港股农夫山泉、华润饮料、H&H国际
控股等。
白酒：加速探底，持续出清。2025年白酒单三季度实现营收786.9亿元、
同比-18.4%，归母净利润280.6亿元、同比-22.0%，营收和净利降幅均
环比扩大，且分别为2013年以来历史单季最大/第三大调整幅度（2013Q4
净利达到最大降幅30.7%）；前三季度累计收入3201.1亿元、同比-5.8%，
归母净利润1226.9亿元、同比-6.9%。分价格带看，2025Q3高端酒/次高
端酒/区域酒营收546.6/118.6/106.9亿元、同比-15.0%/-13.3%/-35.2%，
归母净利润243.4/32.1/6.3亿元、同比-14.8%/-21.5%/-81.4%。2025Q3
白酒单季度毛利率80.7%、同比-0.7pct，销售费用率/管理费用率
11.0%/5.9%、同比-0.2/+0.6pct，最终净利率37.1%、同比-1.7pct。2025Q3
行业盈利整体承压，贵州茅台和山西汾酒收入微增、动销保持相对优势，
全年业绩目标与量价有望再平衡；五粮液、泸州老窖、古井贡酒等地产酒
及部分次高端酒集体大幅降速，其中五粮液和古井贡酒下滑50%以上、创
2013年以来历史最大单季降幅。
饮料零食：饮料龙头高景气延续，零食渠道爆品结构化亮眼。1）饮料：
2025年饮料单三季度实现营收123.1亿元、同比+11.3%，归母净利润
22.2亿元、同比+30.2%，前三季度累计收入349.5亿元、同比+8.8%，
归母净利润61.7亿元、同比+10.4%。2025Q3单季度毛利率42.4%、同
比+0.5pct，销售费用率/管理费用率15.1%/4.0%、同比-1.5/-0.1pct，最
终净利率18.1%、同比+2.6pct。饮料龙头东鹏饮料收入利润高增，拉动
行业成长，盈利能力稳步提升。2）零食：2025年零食单三季度实现营收
133.8亿元、同比-1.0%，归母净利润7.6亿元、同比-32.9%，前三季度
累计收入388.9亿元、同比-1.8%，归母净利润18.5亿元、同比-37.5%。
2025Q3单季度毛利率30.2%、同比-2.0pct，销售费用率/管理费用率
17.1%/4.5%、同比+0.7/+0.3pct，最终净利率5.7%、同比-2.8pct。零食
当前成长性呈现一定分化，具备魔芋等爆品，以及进行渠道扩张的公司实
现高景气成长。
大餐饮链：啤酒、调味品环比降速，餐供旺季收入修复。1）啤酒：2025
年啤酒单三季度实现营收201.9亿元、同比+0.5%，归母净利润28.3亿
元、同比+7.4%，前三季度累计收入617.3亿元、同比+2.0%，归母净利
润93.4亿元、同比+10.4%。2025Q3单季度毛利率47.2%、同比+1.6pct，
销售费用率/管理费用率14.6%/5.3%、同比+0.3/-0.1pct，最终净利率
行业走势
作者