【行业研究报告】迎驾贡酒-迎驾贡酒：行业调整期业绩承压，持续出清静待复苏

事件：2025Q1-3公司实现营业总收入45.16亿元，同比-18.09%；
实现归母净利润15.11亿元，同比-24.67%，扣非归母净利润14.74亿
元，同比-26.16%。2025Q3公司实现营业总收入13.56亿元，同比-
20.76%；归母净利润3.81亿元，同比-39.01%，扣非归母净利润为3.81
亿元，同比-39.64%。
三季度需求承压，报表端持续出清。分产品看，2025Q3中高档白
酒/普通白酒分别实现营收10.1/2.6亿元，同比-21.8%/-22.8%，中高
档酒占比同比提升0.2pct至79.6%，行业深度调整之下产品结构保持
稳定略有优化，预计洞藏系列尤其洞6、洞9在宴席等核心场景动效
彰显韧性，表现好于整体，金银星系列等大众价位产品调整幅度大。
彰显韧性，表现好于整体，金银星系列等大众价位产品调整幅度大。
分区域看，2025Q3省内/省外分别实现营收8.75/3.98亿元，同比-
21.6%/-22.7%，省内市场作为公司基本盘仍处于渠道去库存阶段。截
至2025Q3末省内/省外经销商771/606个，环比净增+10/-16个。
毛利率承压，盈利能力大幅下滑。2025Q1-3公司毛利率为72.58%，
同比-1.70pct，其中2025Q3毛利率70.17%，同比-5.67pct，预计主
因买赠力度加强。2025Q1-3税金及附加/销售/管理费用率分别为
15.26%/10.58%/4.17%，同比+0.56/+2.28/+1.21pct，其中2025Q3税
金及附加/销售/管理费用率分别为16.09%/12.57%/4.63%，同比
+1.47/+3.59/+1.24pct，公司积极应对竞争，费用率有所提升。2025Q1-
3公司归母净利率为33.46%，同比-2.92pct，其中2025Q3归母净利率
为28.11%，同比-8.21pct，在毛利率承压以及费用投放拖累下盈利能
力阶段性大幅下滑。2025Q3销售收现15.28亿元，同比-18.1%，经营
性现金流净额4.72亿元，同比-31.7%。截至2025Q3末合同负债4.82
亿元，环比/同比+0.42/+0.79亿元，蓄水池相对稳定。
投资建议：根据公司2025Q3业绩以及近期动销情况，我们调整公
司盈利预测。预计2025-2027年收入增速分别为-18.5%/5.2%/8.9%，
归母净利润增速分别为-22.2%/7.9%/11.1%，EPS分别为
2.52/2.72/3.02元，对应当前股价PE分别为17x/16x/14x，给予“增
持”评级。
风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风
险。
◼盈利预测和财务指标
2024A2025E2026E2027E
营业收入（百万元）7,3445,9826,2936,852
营业收入增长率(%)8.46%-18.54%5.19%8.90%
归母净利（百万元）2,5892,0142,1732,414
净利润增长率(%)13.45%-22.23%7.90%11.12%
摊薄每股收益（元）3.242.522.723.02
(40%)
(26%)
(12%)
2%
16%
30%
24/11/1
25/1/12