【行业研究报告】五粮液-五粮液25Q3点评：开始大幅出清

➢公司发布2025Q3业绩：
➢25Q3：营收81.74亿元（同比-52.66%），归母净利润20.19亿元（同
比-65.62%），扣非归母净利润20.15亿元（同比-65.81%）。
➢25Q1-3：营收609.45亿元（同比-10.26%），归母净利润215.11亿
元（同比-13.72%），扣非归母净利润214.95亿元（同比-13.44%）。
元（同比-13.72%），扣非归母净利润214.95亿元（同比-13.44%）。
➢拟中期分红每10股派发现金红利25.78元（含税）。
➢25Q3出清幅度超市场预期。
⚫收入：动销压力真实传导
➢25Q3公司营收同比-52.66%，报表出清幅度超市场预期，真实传导
动销压力。分品类，我们预计25Q3普五同比下滑幅度与公司整体水
平接近，主因商务需求环境承压，25Q3普五批价持续下滑，侧面验
证当前普五动销压力；低度普五、1618通过资源投放+聚焦宴席，预
计表现略好于公司整体。
⚫利润：盈利水平维持稳定
➢25Q3公司毛利率同比-13.5pct至62.64%，我们预计主因公司加大
渠道补贴力度。同期，公司销售/管理费率各同比+1.1/+3.2pct，主因
规模效应减弱，从绝对额看25Q3公司销售/管理费用各同比
-49.1%/-15.4%。综上，25Q3公司归母净利率同比-9.3pct至24.7%，
毛利率下降与规模效应减弱是主因。
⚫回款质量：渠道库存集中去化
➢25Q3公司销售收现同比-74.7%，“营收+Δ合同负债”同比-54.5%，
公司以渠道健康优先，放松回款要求，渠道库存集中去化。应收账款
融资同比/环比-55.9%/-14.0%，渠道持续去杠杆。
➢25Q3末公司合同负债92.68亿元，同比/环比各+21.96/-8.09亿元，
侧面验证公司25Q3发货节奏相对克制，以维护渠道健康。
➢我们的观点：
公司顺应市场趋势，25Q3开始大幅出清报表，超市场预期，为后续
健康经营奠定基础。同时，公司进行中期分红积极回馈股东，中期股
息率达2.2%。从历史演绎看，若25Q3-26H1公司报表连续出清，
我们预计26H2报表端或重回健康增长。
盈利预测：考虑到行业景气度恢复较慢以及公司开始集中去化库存，
我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现营业总收
五粮液（000858）
公司点评
报告日期：2025-11-02