【行业研究报告】-业绩之锚4：侧重更远期定价的三季报

⚫投资要点
“业绩超预期”在三季报也不是一个好策略。A股三季报在2010
“业绩超预期”在三季报也不是一个好策略。A股三季报在2010
年以来并不是一个单纯看业绩的时间节点，在一季报中能贡献稳定超
额收益的“业绩超预期”简单选股策略在三季报面临着和中报季一样
的失效风险。
三季报中“困境反转”的失效。考虑各个财报季的增量信息含量，
一季报的特殊之处在于其是全年第一个财报季，其对于市场而言提供
的是增量信息，中报是在一季报基础上的一次校准，至于三季报能提
供的增量信息就更少了。在《业绩之锚（3）：定价困境反转的季节》
中曾提出使用中报和一季报之间增速预期差方法来构建“困境反转”
组合。但在单纯的聚类方法下，三季报的“困境反转”象限中无法找
到稳定的优化空间。
三季报对更远期的定价。考虑到三季报的特殊性在于其是年内公
布的最后一个财报季，其业绩变动对当年的财报贡献较小，并且三季
报公布完成后已是11月，市场在定价时对于当年的关注度或有下降，
因此在“困境反转”的基础上再叠加对来年业绩增速的预期进行修正
和加强。结果实证了三季报业绩定价的两个倾向：①市场在三季报发
布后会对大幅度的“困境反转”和来年业绩高增做出积极定价；②但
随着时间的推移市场对三季报的超额定价会在第二个月衰退，但对来
年业绩高增的超额定价是持续的。三季报中的两个定价倾向印证了之
前“三季报对年内业绩增量信息有限，市场注意力转向更长期”的判
断，符合金融直觉。
业绩预期视角下A股业绩保持好转趋势。2025年三季报个股超
预期比例为19.25%，较2024年12.27%的历史最低值出现明显回升，
并且业绩不及预期个股占比维持在35.32%的近年低位。从业绩预期视
角来看，虽然A股远未到业绩景气的程度，从2025年一季报以来超
预期比例自历史低位明显回升，说明市场对未来业绩的悲观预期出现
缓和。2025年三季报后申万一级行业中仅有非银金融、煤炭、银行、有
色金属、通信的上调比例高于下调比例，较2025年中报时出现边际
好转。消费行业和地产链的业绩预期变动相对较差，整体下调比例远
高于上调比例。相较中报时煤炭的上调比例大幅抬升，或显示“反内
卷”的政策效果初现。
基于“困境反转”和“来年高增”筛选策略构建了2025年三季报
个股业绩组合，以致力于在11-12月中获取来自个股α的超额收益。
⚫风险提示：
统计存在误差、市场学习效应等
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