【行业研究报告】纺织服装-纺织服饰行业周报：Puma 2025Q3业绩发布，2025年为公司调整期

【本周专题】
Puma2025Q3业绩发布，短期收入/利润承压，2025年为公司调整期。近期
Puma披露2025Q3季报，公司营收同比下降15.3%至19.6亿欧元（货币中性基
Puma披露2025Q3季报，公司营收同比下降15.3%至19.6亿欧元（货币中性基
础上同比下降10.4%），Q3毛利率同比下降2.6pcts至45.2%，经调整后经营利
润同比下降83.3%至3950万欧元，归母净利润为亏损1000万欧元（2024Q3为
亏损1460万欧元）。2025年是公司的重塑之年，公司采取多项措施调整Puma的
分销业务、提升现金管理能力、优化费用支出，2025Q3的表现符合公司管理层的
预期。从库存层面来看，截止2025Q3末公司库存同比增长17.3%至21.2亿欧
元，当前公司已经启动库存清理计划，公司预计2026年末库存状况有望恢复正
常。
展望2025：2025年以来全球宏观经济以及地缘政治持续波动，基于前三个季度
的经营情况，公司预计2025年营收同比下降低双位数。
分地区和业务模式来看：
➢2025Q3批发业务下降15.4%，DTC业务表现较好。2025Q3批发业务下
降15.4%至13.9亿欧元，根据公司披露批发业务的下降，一方面系公司为
了清理渠道库存采取了库存回购举措；另一方面系公司在北美主动减少了对
于“大众商户”的敞口（根据公司解释，大众商户主要指的是低价销售过季
产品且拥有着广泛的销售网络的批发商，对于该类批发商公司缺乏足够的品
牌管控），另外在拉丁美洲、EMEA以及亚太地区，公司也逐步淘汰了表现较
差的批发商。2025Q3公司DTC业务营收增长4.5%至5.7亿欧元，主要系
电商增长驱动（2025Q3电商业务增长5.6%），线下自营零售店营收增长
3.9%，根据公司披露2025Q3DTC营收占比29.1%（（2024年同期为25.1%）。
➢2025Q3各业务地区营收均有下降。2025Q3美洲地区营收同比下降15.2%
至6.8亿欧元，营收下降主要系北美销售承压，期内公司对美国批发渠道进
行调整，此前公司北美批发业务中大众商户的营收占比过高；亚太地区营收
下降9%至3.7亿欧元，大中华区批发业务营收仍有显著下降；EMEA地区营
收同比下降7.1%至9.1亿欧元，欧洲批发业务销售疲软。
【本周观点】
主线一：近期下游品牌商Nike基本面逐步好转，关注上游相关产业链相关受益标
的。近期Nike披露FY2026Q1季报，货币中性基础上当季营收同比下降1%，库
存状况向好，从产业链角度来看我们预计Nike基本面的改善一方面或将带动上游
制造公司订单修复，另一方面随着后续新品上市，Nike在大中华区的零售商或也
有望迎来折扣改善以及业绩修复。基于此推荐【申洲国际】，当前股价对应2025年
PE为14倍；推荐【滔搏】，当前股价对应FY2026PE为14倍；推荐【华利集团】，
当前股价对应2025年PE为21倍，关注伟星股份。中长期竞争格局持续优化，
具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计享受份额提升。
主线二：波动环境下运动鞋服板块经营韧性强，同时看好运动鞋服板块长期增长
性。重点推荐业绩确定性较强的龙头公司【安踏体育】，公司集团化运营能力卓
越，助力公司长期可持续增长，当前股价对应公司2025年PE为16倍；推荐长
期业绩弹性较大的【李宁】，当前股价对应公司2025年PE为17倍；推荐跑步
赛道运营领先的【特步国际】，短期主品牌表现稳健，新品牌索康尼长期收入和
利润具备增长空间，当前股价对应公司2025年PE为11倍；关注361度。
主线三：时尚休闲服饰品类景气平淡，关注近期业务经营趋势向上的个股。秋冬
旺季将至，推荐羽绒服龙头【波司登】，我们估计FY2026H1公司收入平稳略增/
利润增速好于收入，当前股价对应FY2026PE13倍；关注新业务拓展顺利的【海
行业走势
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