【行业研究报告】深南电路-股权激励显定力信心，AI+存储景气延续

深南电路
股权激励显定力信心，AI+存储景气延续
公司发布限制性股票激励计划（第二期）（草案），彰显定力决心，公司AI
支撑评级的要点
股权激励覆盖广、数额大，彰显定力决心。公司发布限制性股票激励计
划（第二期）（草案）。本次激励计划拟向激励对象授予1516.17万股股
票，约占本激励计划签署时公司股本总额2.27%，授予价格为114.72元/
股，激励对象为董事、中层管理人员及核心骨干，合计667人。从解锁
条件来看，第二期激励三个解锁期业绩条件为：2026/2027/2028年度，扣
非加权平均ROE依次为不低于12.00%/12.4%/12.8%；以2024年为基数
的扣非净利润复合增长率均不低于13.00%；此外，每年均需满足ΔEVA
大于0，且前两项指标不低于同行业75分位值。若按授予价格计算，授
予对象全部购买限制性股票后，公司将收到17.39亿现金，股本增加
1516.17万元，资本公积增加17.24亿元，实施本激励计划公司应确认的
管理费用预计为11.60亿元，将在有效期内摊销。
AI+存储景气延续，公司2025前三季度创佳绩。根据公司投资者关系活
动记录表，公司把握AI算力升级、存储市场结构性增长、汽车电子智能
动记录表，公司把握AI算力升级、存储市场结构性增长、汽车电子智能
化的需求增加的发展机遇，AI加速卡、交换机、光模块、服务器及相关
配套产品需求持续提升，存储类封装基板产品把握结构性增长机遇，订
单收入进一步增加。公司加大各业务市场开发力度，产品结构优化、产
能利用率提升，助益营收利润增长。
公司持续加码高端PCB产能，产能释放打开供给空间。根据公司投资者
活动记录表，公司PCB新增产能主要来自新建工厂和原有工厂技术改造，
其中新建工厂包括南通四期和泰国工厂，泰国工厂目前已连线试生产，
南通四期在25Q4连线；同时，公司亦通过对现有成熟PCB工厂进行技
术改造和升级，打开瓶颈，提升产能。此外，无锡地块为PCB业务算力
相关产品的储备用地，公司预计将分期投入，为远期订单导入保驾护航。
估值
考虑AI等驱动公司PCB结构持续优化，海内外算力需求提升，封装基板
景气度持续修复。我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入
230.02/321.10/419.23亿元，实现归母净利润分别为33.41/58.16/76.43亿
元，EPS分别为5.01/8.72/11.46元，对应2025-2027年PE分别为
评级面临的主要风险
股权激励进度不及预期、封装基板产能爬坡不及预期、AI及汽车等领域
需求不及预期、新产品导入不及预期。
投资摘要
年结日：12月31日202320242025E2026E2027E
主营收入(人民币百万)13,52617,90723,00232,11041,923
增长率(%)(3.3)32.428.539.630.6
EBITDA(人民币百万)2,2263,2894,7917,2989,326
归母净利润(人民币百万)1,3981,8783,3415,8167,643
增长率(%)(14.7)34.377.974.131.4
最新股本摊薄每股收益(人民币)2.102.825.018.7211.46
市盈率(倍)91.768.338.422.016.8
市净率(倍)9.78.87.76.45.2
EV/EBITDA(倍)18.421.126.817.112.8
每股股息(人民币)0.91.52.13.64.7