【行业研究报告】贝壳-W-规模驱动转向效率驱动，两翼业务打造第二增长曲线

抬升，二手房业务逆市增长，25Q1-Q3新房/存量房业务GTV分别
+11.3%/+11.2%；2）租赁与家装业务均已实现盈利，25Q3收入分别为57.3/43.0
亿元，规模化效应显现；3）AI赋能提效，由规模驱动转化为效率驱动。贝壳
AI贯穿各项业务，渗透全流程，随着AI应用向其他城市复制，效率有望跃升。
房产交易和服务平台龙头，AI赋能，转向效率驱动。公司是中国最大的房产交
易和服务平台，构建了经纪人合作网络，打破经纪人间的零和博弈。公司率先
引入并践行“真房源”标准，截至2021年，公司楼盘字典包含约2.6亿套房
产的综合信息，平台二手房交易真房源数量在中国排名第一，建立品牌信任
度。同时AI赋能，贯穿“找客-选房-内容-交易-决策”环节，实现效率跃升。
新房经纪业务市占率持续提升，存量房业务受益于二手房成交占比提升。新房
经纪方面，开发商去化与库存压力加剧，渠道化趋势凸显，渠道分销渗透率及
与平台的合作比例持续抬升。公司已成为房地产开发企业的首选合作伙伴，2025
年前三季度新房业务GTV为6839亿元，同比增长11.3%。存量房经纪方面，
二手房在整体住宅交易中的占比正持续抬升，根据住建部数据，2025年1-10
月二手房成交占比抬升至45%，为贝壳的存量房业务提供更确定的增量来源。
2025年前三季度，公司存量房GTV达1.7万亿元，同比逆市增长11.2%。
租赁与家装业务初步实现盈利，打造第二增长曲线。2025年三季度末，公司在
管房源量超过66万套，同比+75%，25Q3租赁业务收入达57.3亿元，同比
管房源量超过66万套，同比+75%，25Q3租赁业务收入达57.3亿元，同比
+45.3%，创历史新高，未来在管房源将进一步扩充。家装业务受益于经纪业务
的天然导流，规模化初见成效。25Q3收入43亿元，贡献利润率32%。随着公
司精简品牌与SKU，扩展集中采购品类，材料成本有望进一步降低。
估值与投资建议。公司新房经纪业务市占率有望增长，存量房经纪业务受益于
二手房交易占比抬升，AI赋能提效；租赁与家装业务均已实现盈利，规模化效
应持续提升，打造第二增长曲线。给予2026年38倍PE，按照0.89:1的汇率，
风险提示：宏观经济波动风险；下游需求或不及预期风险；佣金率下调与平台
监管风险；房地产市场波动风险；新业务拓展不及预期风险；负面舆情与服务
纠纷风险；数据安全与信息合规风险。
指标/年度
2024A2025E2026E2027E
营业收入(亿元人民币)
935105911631272
增长率
20%13%10%9%
归属母公司净利润(亿元人民币)
41354555
增长率
-31%-14%30%21%
每股收益EPS
1.191.001.291.57
净资产收益率
5.70%4.84%6.18%7.38%
PE35.4540.5031.2425.71
-10%
0%
10%