【行业研究报告】-美国经济：通胀可能先降后升

通胀可能先降后升
美国12月CPI数据喜忧参半，同比增速走平仍显著高于2%目标，环比增速有降
有升。各类价格增速趋势分化，食品、住房、医疗、娱乐等类别价格涨幅回升，
但能源、交通运输、通信等类别价格涨幅回落。由于之前联邦政府停摆，11月和
12月CPI数据统计质量下降。根据我们的分析预测，今年一季度CPI增速可能小
幅回落，因为能源、房租、教育与通讯价格涨幅下降将抵消其他商品和服务价格
涨幅回升；第二季度CPI增速基本走平，价格涨幅升降力量基本平衡；下半年
CPI增速可能回升，因为油价和房租通胀可能见底，而其他商品和服务通胀上涨
将推动整体通胀止跌回升。CPI数据公布后，市场对美联储今年两次降息的预期
变化不大，我们仍维持美联储今年仅在6月降息一次的预测，因为美国经济增长
依然平稳、通胀仍高于目标、风险资产延续上涨和政策利率已接近中性利率。通
胀先降后升预示流动性先松后紧，美元先贬后升，风险资产价格上半年可能创出
新高，但下半年面临回调风险。
通胀降势趋缓。12月CPI与核心CPI同比增速分别达到2.7%和2.6%与11
月持平，各类别趋势分化，食品、住房、服装、医疗护理和娱乐价格同比
月持平，各类别趋势分化，食品、住房、服装、医疗护理和娱乐价格同比
增速分别从11月2.6%、3.5%、0.1%、2.9%和1.8%升至12月3.1%、
3.6%、0.5%、3.2%和3%，但能源、交通运输和通信价格同比增速从
4.1%、1.5%和0.3%降至2%、0.3%和-1.5%。12月CPI环比年化增速达
到3.6%，保持6月以来平均超过3%的状态，显著高于2-5月平均水平，
预示未来CPI同比增速将会反弹；核心CPI环比年化增速2.4%，呈现小幅
回落趋势，预示未来核心CPI同比增速将低于全口径CPI增速。分类别来
看，食品、住房、服装、医疗护理和娱乐价格环比涨幅反弹，但能源、交
通运输和通信价格环比涨幅回落。从驱动因素来看，油价持续走低和通信
价格大跌构成降通胀的主要力量，但被其他价格上涨所抵消。总体来看，
去年下半年以来，美国去通胀势头趋缓，CPI增速从3-5月的2.4%升至9
月3%，11-12月又降至2.7%。
通胀可能先降后升。今年去通胀力量有两个：一是油价进一步下跌。由于
生活成本是决定中期选举民意的核心变量，特朗普将降油价作为可负担性
政策的重点，但油价存在下限在50美元左右，低于50美元将令美国页岩
油退出市场并伤害产油区选民利益。特朗普降油价手段是施压OPEC增产
和恢复委内瑞拉等地区石油生产，但短期因地缘冲突升级油价可能有所波
动。总体来看，油价可能震荡走低，下降空间逐步收窄。二是房租CPI增
速小幅回落。市场房租的涨幅将先降后稳，房租CPI变化滞后于市场租金
变化，目前房租CPI增速3%，今年仍有温和补跌空间。推升通胀的力量有
两个：一是股市上涨与信贷增速回升，通过财富效应和提振需求，对通胀
具有滞后影响。二是金属等商品价格上涨。由于AI相关需求爆发、美元走
弱、中国反内卷和全球地缘冲突等因素，金属与原材料价格大幅上涨，推
动商品通胀持续回升。今年上半年，去通胀力量可能超过加通胀力量，美
国通胀可能小幅回落；下半年加通胀力量将超过去通胀力量，美国通胀可
能止跌回升。
美联储面临多重挑战。由于联邦政府之前停摆，11月和12月CPI数据质量
下降，不会对美联储1月利率决议产生决定性影响。短期内美联储仍面临
多重挑战：一方面就业市场逐渐走弱但仍有韧性，失业率开始上升但仍在