【行业研究报告】固生堂-中医服务龙头，海内外并购加速推动收入增长

固生堂（2273.HK）：中医服务龙头，
海内外并购加速推动收入增长
首选推荐，目标价为38.5港元。我们认为随着2026年收入增速重回
快速成长通道，公司股价有望随着业绩的兑现实现积极上涨。
中医医疗服务市场规模有望在未来五年以接近10%CAGR持续增长。
随着人口老龄化程度的不断加深、年轻群体健康意识的上升，整体
中医服务医疗需求有望续增长。根据Frost&Sullivan数据，我国中医
医疗服务市场规模已由2019年的6,599亿元增至2024年10,016亿
医疗服务市场规模已由2019年的6,599亿元增至2024年10,016亿
元（2019-2024CAGR：8.7%），并有望于2029年进一步增至16,205
亿元（2025E-2029ECAGR：9.9%）。
公司是国内中医服务龙头，定位一二线城市，具备丰富的中医师资
源和规模化门店网络。公司储备了丰富的中医师资源，尤其是名中
医资源。截至2025年6月30日，公司共有4.17万名医生（包括线
上医生3.5万人，自有线下医生6,700人），其中名医资源充沛，包
括7名国医大师和逾2,200名中医特色人才。此外，凭借外延并购以
及自建，截至2025年6月30日，公司已拥有线下门店83家，建立
了覆盖全国一二线城市及新加坡的规模化门店网络。
并购重回发展策略重心，2026年公司有望实现20%收入增速。公司
在2022-2024年收入、经调整净利润分别实现34%、47%CAGR，主
要受益于并购带来的规模扩张使得就诊人次高速增长（~32%CAGR）。
1H25收入、经调整净利润分别实现9.5%、15.2%YoY增速，主要由
于受国内并购放缓影响，就诊人次仅温和增长15.3%YoY。展望未来，
随着海内外并购重回发展策略重心，公司有望在2026年重回快速增
长通道（~20%收入增速指引）。
加速海外布局，国际化收入亦将成为公司中长期收入发展驱动力。
公司自2024年收购新加坡宝中堂后，于2025年四季度加快了新加坡
业务的发展步伐，包括10月与1doc达成战略合作共同开展中医业
务，11月收购大中堂100%股权，11月与仁合中医达成战略合作，合
资开设中医诊所。除新加坡外，公司亦拟于2026年进入香港、马来
西亚等市场。随着海外规模的加速扩张，我们认为公司凭借丰富的中
医诊疗运营经验以及海外领先中医品牌的稀缺性，海外收入有望实现
高速增长，我们预计国际化收入将成为公司收入增速的一大驱动力。
港元。我们预计公司于2025E/2026E/2027E实现人民币33/40/47亿
元收入，经调整Non-IFRS净利润4.5/5.4/6.3亿元。我们采取15x2026E
PE对公司进行估值（较过去5年均值低1.1个标准差），得到38.5港
浦银国际首次覆盖
固生堂(2273.HK)
完整报告：《中国民营医疗服务：穿越