【行业研究报告】-在彼河侧：全球视角下我国货币政策的方向

二季度企业去库存拖累GDP增长，消费和出口仍有正向贡献，欧洲尽管二季
度经济环比增长，但居民消费已放缓，随着新冠疫情后经济重启效应的消退，
能源危机、高通胀和货币政策收紧等多重压力下经济衰退隐忧或加重。当下海
外货币政策主要考虑因素除了通胀外，经济增速放缓更需要纳入考虑，基于此
欧美未来货币政策主要有两个可能：第一个可能性基于欧美经济短中期不会陷
欧美未来货币政策主要有两个可能：第一个可能性基于欧美经济短中期不会陷
入衰退的假设下，短期为了控制通胀，货币政策收缩幅度仍然较强，中期四季
度考虑到经济增速放缓以及通胀的回落，加息幅度或逐渐放缓；第二个可能性
基于欧美后续经济面对的压力更大，如果陷入衰退中，可能迫于经济下行压力，
加息节奏放缓明显甚至出现提前停止加息的情况。从历史的角度看，美联储货
币政策对于我国有一定的溢出效应，金融危机后主要的背离有两次，与2022
年中美货币政策背离更有可比性的是2014-2016年间，海外货币政策主要通过
资本流动及汇率两个方面对我国货币政策产生影响。
疫后货币政策方向重点之结构性政策。从近年央行政策看，数量调控与价格调
控都在发挥作用，相较于数量调控，价格调控的重要性逐渐升高，我国结构性
货币政策的快速发展是在2014年之后，值得注意的是，疫情之后结构性政策
的重要性逐渐凸显。首先，疫情对于某些领域，尤其是中小微企业以及服务行
业等造成冲击较大，需要定向支持的政策引导资金流向需要扶持的领域；其次，
我国与其他主要国家复苏进度及货币政策周期不同，我国采取较克制的方式，
结构性货币政策在疫后的效果更直接；第三，今年财政提前发力，结构性政策
相配合更加契合。下半年预计货币政策维持稳中偏松基调，主要发力点仍为结
构性货币政策工具，继续支持财政扩大内需，长期随着疫情因素的逐渐减弱、
经济恢复稳定，结构性货币政策工具将在更多重点产业发展中发挥作用。
我国货币政策变化的可能性及对资产的影响。通胀方面，下半年受海外紧缩政
策及需求增长放缓等影响全球通胀或整体回落，输入型通胀压力也将有所回
落，通胀压力或整体仍处于可控区间，对国内货币政策影响相对有限；海外政
策方面，当下我国受外部因素影响的程度小于2014-2016年间，但大于2018
年的程度。若海外货币政策维持短期加息力度仍大，下半年加息力度循序渐进
放缓的节奏，人民币或有继续小幅贬值的可能，且外汇储备规模可能较当前位
置有所下降，若跌破3万亿美元对于国内货币政策掣肘作用加大，建议重点关
注9月欧美的货币政策节奏。从之前经验看，金融危机后，我国货币政策受海
外影响逐渐降低，相较其他新兴市场国家，国内经济运行情况是决定货币政策
的更重要因素。从资产表现看，中美货币政策背离期间，人民币汇率整体贬值，
国债收益率有所下行，大宗商品价格出现下跌，股市表现分化，受政策支持领
域及疫后恢复领域表现或较好。
风险提示：海外疫情控制不及预期，国内复苏不及预期等。
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