投资要点:
◼大幅加息+暂时经济衰退的“沃尔克时刻”是走出滞胀的必经之路。
美国在20世纪70年代的两轮滞胀中皆采取了紧货币的措施以应对
高通胀,并分别引发了V型和W型衰退。第一轮滞胀中,美联储货
币政策的相对摇摆不定导致通胀水平未偏离高中枢;而在第二轮滞
胀中,美联储较快的加息速度与较高的幅度使得高通胀最终得以控
制。
◼产业结构的变迁是美国两轮滞胀期内美股风格表现迥异的主要原
◼产业结构的变迁是美国两轮滞胀期内美股风格表现迥异的主要原
因。第一轮滞胀期内美国处于经济增长中枢下移、产能过剩出清的
阵痛期内,美联储加息刺破了以“漂亮50”为代表的价值股泡沫,市
场同步走熊。第二轮滞胀期内美国已初步形成由资本密集型产业向
技术密集型产业的转换,科技产业的崛起成为美国产能扩张的新引
擎,业绩驱动小盘成长跑赢。值得注意的是,综合来看20世纪70
年代能源股也具备较高的配置价值。
◼从全球视角看,两轮滞胀期内发达国家资产价格的表现取决于能源
自给程度和产业链强度,而外紧内松的货币政策周期错位也是独立
行情开启的重要条件之一。20世纪70年代初期德国贸易顺差持续
走扩,一定程度上转嫁了资源价格上涨的冲击,1974年德国股市率
先反弹并形成了独立行情。20世纪70年代末日本凭借“技术立国”
和“节能转型”在1977年走出独立行情,英国依靠较低的能源进口
依赖度、德国依托出口的相对韧性均于1977年和1981-1982年演
绎出股市的独立行情。
◼全球高通胀如何收场?本轮滞胀与20世纪70年代美国滞胀具备一
定的相似性,通胀对于欧美等发达经济体的冲击远高于以能源、加
工品输出为主的新兴经济体。发达经济体的大幅加息与暂时衰退,
以及产业政策调整或是走出滞胀困局的必由之路。对于新兴经济体
来说,贸易顺差的强韧将支撑着新兴经济体转嫁输入型通胀,中长
期维度看,能源革命与补链强链走向纵深,将成为新兴经济体成为
抵御海外风险的压舱石。
◼海外走向衰退,资产价格行至何处?映射到资产价格上,随着滞胀
步入中途,美股与美债在加息周期内仍将有压力;商品与外汇在交
易滞胀与衰退的博弈中波动率或将加大,趋势性拐点则需要经济与
-20%
-15%
-10%
-5%
0%